人民币汇率贬值对外汇储备的影响(人民币对内贬值对外升值与汇率有什么关系?!)

人民币对内贬值对外升值与汇率有什么关系?!

汇率表现在对外升值，但不管是不是升值，该花两块钱买红茶还是花两块，这是对内价值，对内价值表现在cpi指数。汇率是表现在外贸上的。一旦人民币在短期升值的话，会影响外贸加工企业，因为外贸结汇需要将近三个月的时间，这被誉为外贸风险。同时人民币升值会打击商品的竞争力，但本人看来这点并不会相当影响，即使升值5%-10%外国人还是得买中国货。不过现阶段中国贸易而得来的外汇储备还在快速增加，多出来的外汇储备则需要多印相应的人民币，从而又加剧了通胀，而美元贬值，也会引起了输入性的通胀。

外汇储备重回正增长、黄金储备八连升 还需要担心人民币汇率贬值吗？_南方+_南方plus

7月7日，国家外汇管理*发布统计数据显示，截至2023年6月末，我国外汇储备规模为31930亿美元，较5月末上升165亿美元，升幅为0.52%。

国家外汇管理*相关负责人表示，2023年6月，受主要经济体货币政策及预期、全球宏观经济数据等因素影响，美元指数下跌，全球金融资产价格涨跌互现。汇率折算和资产价格变化等因素综合作用，当月外汇储备规模上升。我国经济回升向好态势明显，高质量发展稳步推进，有利于外汇储备规模继续保持基本稳定。

同日，中国人民银行公布数据显示，中国6月末黄金储备报6,795万盎司（2113.48吨），环比增加68万盎司（21.15吨），为连续第八个月增持黄金，累计增持规模达531万盎司（165.16吨）。

值得注意的是，尽管中国6月末黄金储备规模较5月末的6727万盎司有所上升，但黄金储备余额却从5月末的1321.52亿美元回落至1299.34亿美元，主要原因是6月黄金价格有所回落。Wind数据显示，6月国际金价从1962.80美元/盎司回落至1919.36美元盎司，下跌幅度为2.18%。

另外，在金价回落等多重因素的影响下，到6月底，我国黄金储备余额在我国国际储备余额中的占比从5月末的3.92%回落至3.84%，仍远低于全球平均14%左右的水平。这意味着我国国际储备资产多元化、分散化配置还有较大空间。

汇率和资产价格变化因素仍是6月外汇储备恢复正增长的主要原因。事实上，一直以来金融市场发现一个有趣的现象，只要当月美元指数出现明显回落，多个国家的外汇储备规模都会因非美资产折算成美元后的金额增加，出现环比回升的状况。

民生证券首席经济学家温彬指出，货币方面，6月美元指数下跌1.4%至102.9，非美元货币总体升值。资产方面，以美元标价的已对冲全球债券指数下跌0.1%；标普500股票指数上涨6.5%。汇率折算和资产价格变化等因素综合作用，外汇储备规模上升。

相比之下，市场可能更加关注我国黄金储备的“八连升”。截至6月末，黄金储备录得6795万盎司，较前值上行68万盎司，为连续第八个月增加，且月度增幅创近四个月新高。植信投资研究院高级研究员常冉告诉记者，央行持续增持黄金可能出于三大考虑。

一是从市场化角度优化储备资产结构的需要。黄金兼具金融和商品的多重属性，有助于优化一国储备资产的收益性和稳定性。

二是当前欧美市场金融条件收紧，面对经济下行压力增大和银行业危机演变的风险，黄金能起到较好的投资和避险作用。

三是为人民币国际化推进起到基础性支持作用。我国外汇储备的黄金储备占比约为4%依然偏低。充裕的黄金储备则是一国的信用保障。

英大证券公司首席宏观经济学家郑后成认为，国际金价在中长期将会呈现“波浪式前进，螺旋式上升”的特征，而美元指数在中期却是大概率下行，两相对比之下，黄金的保值增值属性会强于美元，预计中长期我国央行还将继续增持黄金储备。

当然，央行的考量远不止中长期的保值增值。世界黄金协会中国区首席执行官王立新此前告诉记者，全球央行增购黄金，绝不是基于金价短期上涨获利，而是从更长远的视角配置黄金。各国央行的储备资产，第一个要求是安全性，第二个要求是很好的流动性，第三个才考虑到回报。央行持续增持黄金的一大目的是分散自身储备资产的构成，减少对某一主权货币的过度依赖，另一方面则是看中黄金在全球金融资产价格波动加大趋势下的避险功能，有助于降低储备资产的波动幅度。

事实上，提升黄金储备资产的占比已经成为全球一大趋势。据IMF相关数据，截至2022年末，全球黄金储备资产占国际储备资产比重为13.8%，较2008年末整体上升3.7个百分点。

建设银行金融市场部研究员梁煊表示，自人民银行退出常态化外汇干预、把汇率更多地交给市场决定以来，我国外汇储备规模基本没有出现较大幅度的波动，这表明人民币汇率稳定具有坚实基础，双向波动将成为常态。

在他看来，经历了一段时间贬值压力的释放，人民币进一步快速走贬的可能性不大。当前美元指数的下行趋势几乎已经确认，外部压力难以再对人民币币值形成大幅拖累。记者采访的多位专家也都认为，人民币汇率有望在今年四季度进入企稳回升阶段。

郑后成告诉记者，人民币汇率在3季度大概率继续承压，4季度大概率有所好转。这一判断的依据有以下四点：

一是下半年美国销售总额同比与美国库存总额同比大概率双双处于负值区间。从历史经验看，美国销售总额同比与美国库存总额同比双双处于负值区间意味着美国对我国消费品与资本品的需求将下降，这将在3季度持续施压我国出口增速，进而对人民币汇率形成一定压力；

二是随着时间的推移，美国进入主动去库存阶段，而我国进入被动去库存阶段，我国宏观经济基本面强于美国，人民币汇率中期具备升值的基础；

三是拉长时间周期看，人民币汇率走势具有较强的周期性，目前人民币汇率总体处于第三轮周期的底部区间，中期升值是大概率事件；

四是在“美国销售总额同比+美国库存总额同比”这一复合指标处于负值区间的情况下，美联储降息概率逐步加大，这将有利于缩小中美两国利率的倒挂程度，对人民币汇率形成利多。

常冉认为，短期来看，美联储可能还有两次加息，中美货币政策分化导致中美利差倒挂加剧，美元指数可能高位震荡，人民币汇率则存在一定外部压力。中长期看，人民币汇率出现持续性、趋势性贬值的可能性不大，原因在于我国国际收支整体仍然呈现顺差、经济基本面仍有支撑，且中美货币政策目标逆向而行的程度也可能会缩小。另外，合理有效的外汇管理工具也可能会适时引入。

值得一提的是，近日，以国有大行为代表的多家银行对美元存款产品利率进行调降，此轮调整后，国有大行一年期美元存款由4%以上降至最高2.8%。

中国银行研究院高级研究员王有鑫告诉记者，金融机构下调境内美元存款利率主要有两方面考虑，一是与境内美元供求失衡相关。随着美元利率走高，投资者和市场参与者开始增持美元资产，境内美元供给增加，金融机构美元存款增多。与此同时，由于美元融资成本提高，美元指数维持在高位，市场对美元融资需求有所下降。下调美元利率是金融机构基于国内外汇市场供需变化做出的正常经营策略调整。二是下调境内美元利率也可以缓解境内人民币和美元资产之间的利差，降低美元资产吸引力，改善外汇市场供求形势，在一定程度上起到宏观审慎政策工具的效果。

王有鑫预计，7月美联储议息会议后人民币汇率将逐渐企稳，并在四季度进入稳定回升阶段。届时美联储加息周期基本将进入尾声，货币政策分化对人民币汇率的影响将大幅减弱。进入四季度后，欧美经济的疲弱态势和衰退压力将更加凸显，中国经济复苏态势将进一步好转，市场信心将逐渐恢复，将推动汇率企稳回升。

（编辑：曾芳）

外汇储备为何逆人民币贬值而增长？

文/新浪财经意见领袖专栏作家  黄志龙

此轮人民币贬值为何没有造成外汇储备的明显收缩？除了外汇储备外，央行还有哪些稳定汇率的政策工具？下半年人民币汇率的前景怎样？

随着人民币汇率的快速贬值，央行终于出手了——先有8月3日重新上调外汇风险准备金至20%，后有8月6日召集14家主要商业银行，要求各银行共同维护人民币汇率的稳定。

然而，值得注意的是，4月份以来，人民币因美元升值而持续贬值，但外汇储备却始终保持相对平稳的态势。此轮人民币贬值为何没有造成外汇储备的明显收缩？除了外汇储备外，央行还有哪些稳定汇率的政策工具？下半年人民币汇率的前景怎样？且看下文分析。

外汇储备为何逆人民币贬值而增长？

从历史数据看，人民币汇率与外汇储备一般呈现反向波动关系，其背后的逻辑是：当人民币贬值时，此时美元指数一般处于强势升值趋势中，央行为了缓解汇率贬值压力，会在外汇市场卖出美元支撑汇率，同时企业和居民也会因贬值预期主动买进并持有美元。

这种反向波动关系，在过去十余年间，可分为两个阶段：

第一阶段是2005年至2014年，人民币单边升值，官方外汇储备于2014年6月达到3.99万亿美元历史高位；

第二阶段是2014年6月至2017年1月，人民币面临汇率高估和贬值预期，官方外储则跌破3万亿美元。

然而，今年4月份以来，人民币对美元贬值幅度一度接近10%，而官方外汇储备却没有出现明显的收缩，走出了与历史经验完全不同的趋势。

为何会出现这种异常现象，原因可能有以下两个方面：

首先是居民购汇需求没有出现爆发式上涨。2015年811汇改前后，正是银行代客售汇逆差最为严重的时期，其中2015年8月和9月连续两个月银行代客结售汇逆差都超过1000亿美元，2015年7月至2017年8月期间，累计逆差额高达8341亿美元，与同期外汇储备净减少额基本相当。然而，在本轮人民币贬值过程中，银行代客结售汇业务则连续四个月保持顺差，这表明居民和企业认为人民币汇率没有持续贬值的压力，同时也逐渐适应了人民币对美元汇率宽幅波动的新常态。

结售汇逆差变化只是企业和居民购汇需求的一个视角。实际上，当前外管*对于境内居民每个人5万美元的购汇额度，并没有明显的收紧态度，任何境内居民只需到商业银行凭个人证件即可购汇5万美元，但在本轮人民币汇率贬值过程中，境内金融机构外汇存款不但没有增加，甚至还出现明显的回落，这与2015-2016年上一轮贬值周期中外汇存款大幅增长有着明显的差异（参见下图），这同样说明，境内居民或企业对人民币汇率前景依然持有信心。

其次，境内外居民和企业没有出现资本流出。从理论上讲，境内居民或企业向境内银行购汇，可能只是将人民币存款转换为美元存款，这仅相当于银行负债币种结构的变化，并不必然意味着美元资本的流出。更值得注意的是，从境外机构对人民币资产的态度来看，在本轮人民币贬值过程中，境外机构仍在大规模增持人民币债券，相反在2015-2016年期间，境外机构对增持人民币债券始终持观望态度，甚至还出现了连续多月减持（参见下图）。这些趋势都表明，当前境内外居民和企业没有出现大规模资本流出、减持人民币资产的行为。

央行稳定人民币汇率的政策工具有哪些？

除了上述居民和企业的换汇、结售汇行为对人民币和外汇储备会产生较大的影响之外，要讨论人民币汇率与外汇储备的关系，还有一个关键变量——中国央行的态度和操作手法。

在本轮人民币贬值过程中，央行顺势而为，提高了对汇率波动的容忍度。在央行不主动维持人民币稳定的背景下，商业银行只能在银行间市场与其他金融机构调剂外汇头寸，也不存在主动与央行进行交易的渠道。而央行则要根据外汇市场运行情况，决定是否参与外汇市场交易。只要央行不在外汇市场通过卖出美元、买进人民币方式维持汇率稳定，就不会造成外汇储备的消耗。

事实上，央行稳定人民币汇率预期，除了直接参与外汇市场交易外，还有其他一系列政策工具，主要包括三种：

一是最近央行重新把企业远期售汇外汇风险准备金率从0调升到20%，遏制企业远期售汇的顺周期“羊群效应”，避免汇率贬值预期加剧；

二是央行可与商业银行进行掉期交易，在结售汇综合头寸管理下，央行交易对手大多数会通过即期交易平盘，这样也可在不消耗外汇储备的情况下，增加市场美元供给，减轻汇率贬值压力；

三是在香港离岸人民币市场，通过收紧离岸人民币流动性，打击国际资本的人民币空头，以较小的代价影响国际市场对人民币汇率的预期。最为典型的是2016年初和2017年初，人民币贬值压力最大的两个时期，香港离岸人民币拆借利率大幅飙升，有力地击退了国际市场做空人民币的力量（参见下图）。

由此可见，央行稳定人民币汇率预期的政策工具多种多样，并不必然需要消耗大量外汇储备来支持汇率稳定。

人民币汇率短期内破7的可能性较低

今年4月份以来，人民币对美元汇率由6.28快速向6.85贬值之后，央行开始出手。8月6日，央行召集14家人民币中间价报价银行举行座谈会，要求与会银行和央行一起出力防范羊群效应和顺周期行为，而多家与会银行直接建议央行适时启用逆周期因子等措施加强对汇率中间价的指导，并加强对境外市场监控，必要时可采用前文所述的一些政策工具。

目前来看，商业银行层面，主要有两方面操作来稳定汇率：

一是控制企业远期购汇规模，如果企业远期购汇额度超过实际外贸和投资需求，远期购汇额度将被大幅削减，银行将严格按照外汇付款实际需要分期售汇；

二是从严打击各类违规售汇业务，合规部门自查售汇业务流程，若发现企业购汇资料不全或存在遗漏，一律叫停所有购汇审核流程。

对于何时重启逆周期因子，央行目前没有明确的态度，但一旦人民币贬值预期加大，逆周期因子对于做空人民币力量将起到有效震慑作用。

从外部环境看，人民币贬值预期的最大外部因素是美元指数升值，事实上，在8月10日之前美元指数的强势升值已显疲态，一直未能突破96，但8月10日土耳其里拉因“双赤字”急剧贬值，带动欧元和英镑都跟随贬值，美元指数也因资金避险需求一度摸高到96.45。

因此，短期内不排除人民币因美元升值再度面临一定的贬值压力，但在央行多样化政策工具引导下，加上下半年稳增长政策将改善中国经济基本面，人民币对美元汇率短期内破7的可能性较低，在6至7之间宽幅双向波动将成为新常态。

(本文作者：苏宁金融研究院宏观经济研究中心中心主任、高级研究员。）

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求汇率、人民币升值贬值、进出口之间的关系

人民币升值是相对于其他货币而言的，就是人民币的购买力增强。人民币升值的原因中国经济体系内部的动力以及外来的压力。内部影响因素有国际收支、外汇储备状况、物价水平和通货膨胀状况、经济增长状况和利率水平。　　汇率变化对贸易产生的影响一般表现为：　　1.一国货币对外贬值后，有利于本国商品的出口，会改善一国的贸易条件。　　2.而一国货币对外升值后，则有利于外国商品的进口，不利于本国商品的出口，因而会减少贸易顺差或扩大贸易逆差。但是，要实现本币贬值改善贸易收支的作用，需要一定的前提条件。延伸：　　人民币持续升值看起来很不错，然而，对国内众多外贸企业和与出口企业来说，可是“性命交关”的大事。一般来说，人民币不断升值可能会对出口贸易造成比较大的损害，主要包括：降低出口企业利润率，降低对外资的吸引力，减少外商直接投资，加大社会就业压力，并增加财政赤字，造成通货紧缩等。

人民币汇率与外汇储备什么关系

我国大量的外汇储备来源于两个途径：贸易项下以及资本项下。当存在大量贸易顺差和资本净流入时，就产生了外汇储备。汇率决定：汇率是两国货币的相对价格，是由外汇市场上的供求关系决定的。流行的汇率理论如：利率平价理论和购买力平价理论。关系：1）一国产生大量的外汇储备，意味着大量外汇流入中央银行，同时中央银行按照及时汇率发出相应的本国货币。在市场上，就会产生大量的本币需求（因为参与者预期未来他们需要本币进行结算），从而导致本币升值的压力。2）另外，大量外汇储备意味着大量的本币发行流入市场，那么市场上的流动性可能过剩（这也是我国现在存在的问题）。回收流动性的主要途径就是提高利率，而提高利率最终会导致本币升值。因为如果国内的利率上升并超过境外外币利率，资本逐利的特性会导致境外外汇的流入以获取高利息。这样市场上对本币的需求导致本币升值的压力。另外一种解释：外汇储备变多了，相当于本币购买力增强，而且本币需求增加，这样根据本币外币的供给需求曲线，可以得到本币升值的趋势。从货币政策来说，外汇储备变多，代表央行用大量本币购买了外国资产。从而使得市场上流动性过剩，这样提高了利率，不过对外可能是升值的，但是实际上可能对内是贬值的，因为大量本币供给，推高了物价指数。实际物价的上抵消了货币的供给。

人民币贬值对于在华外资企业有什么影响

（一）人民币升值对我国进出口贸易的影响分析1.人民币升值对我国出口贸易的影响传统理论认为，人民币升值会增加出口企业的成本，尤其是劳动力成本，在国际市场价格不变的情况下，出口企业的利润会下降，影响出口的积极性，若出口企业为维持利润而提高价格，则会削弱出口产品的国际竞争力，总之，人民币升值会严重抑制出口的持续扩大。2.人民币升值对我国进口贸易的影响近年来，由于经济高速发展，我国对高技术设备、能源、原材料的进口需求不断增加，人民币升值可有效降低进口原材料的相对价格，降低我国的进口成本，对于我国这样一个能源和原材料消费大国来说无疑是受益匪浅，有利于我国完成工业化。（二）人民币升值对我国产业结构的影响分析我国目前的产业结构较为不合理，第三产业发展滞后，人民币升值将使资源部分转向服务业，资金由劳动密集型部门流向资本密集型部门，逐步流向高技术高附加值的产业，使这些产业有能力进行技术创新，增强其国际市场竞争力，有利于摆脱粗放型经济增长下高能耗、高污染的生产方式，促进我国经济增长方式由粗放型向集约型转变，使我国的产业结构向有利的方向调整。（三）人民币升值对我国跨国直接投资的影响分析1.人民币升值对我国吸收外商直接投资的影响一般来说，人民币升值会增加外商投资的成本，削弱跨国公司对东道国资产的购买力，减少对东道国的投资，但人民币升值以来，我国实际利用外资的总体规模却在不断扩大，2005至2008年实际利用外资金额分别为69.2亿美元、187亿美元、747.7亿美元、923.95亿美元。这是因为人民币升值带来投资成本增加的同时也会带来投资利润的增加，增强投资者的信心，加之投资者对人民币继续升值的预期，投资环境有所改善，促使外商追加投资或进行再投资。2.人民币升值对我国对外投资的影响人民币升值通过财富效应促进我国对外投资的发展，实行“走出去”战略。对于劳动密集型产业的投资者，国内的比较优势逐步改变，人民币升值增强了投资者对东道国资产的购买能力，降低了以东道国货币衡量的生产成本。（四）人民币升值对我国外汇储备的影响分析充足的外汇储备是一国经济稳定增长的标志，目前，我国的外汇储备已超越日本，居世界第一位。强大的外汇储备力量是我国的经济实力不断增强、对外开放水平日益提高的重要标志，也是我们促进国内经济发展、参与对外经济活动的有力保证。但是，巨额的外汇储备也面临着很高的机会成本，这一点在人民币升值后表现得淋漓尽致。依目前经济形势来看，美元仍存在继续贬值的风险，我国的外汇储备仍将继续蒸发。（五）人民币升值对我国对外支付能力的影响分析人民币升值在一定程度上意味着人民币对外支付能力的进一步增强。对于百姓来说，人民币升值带来了一定的财富效应，百姓变得相对富有，出国旅游及留学的需求增加，居民生活水平提高。对于企业，资产价值有所增加，提高了企业海外并购的能力。对于国家宏观经济，偿还外债的能力有所增强。（六）人民币升值对我国就业状况的影响分析人民币升值对我国就业的影响是双重的。一方面，人民币升值使低端产品的出口利润下降，出口部门对劳动力的需求减少，新增就业人数减少，同时造成大量原有从事出口行业的人员面临失业；另一方面，人民币升值导致依赖进口设备生产的部门及服务业、制造业的就业岗位有所增加，资源从出口部门转向服务业、制造业，促进服务业发展，利于增加就业机会。（七）人民币升值对我国金融体系的影响分析人民币的持续升值使世界对人民币的预期不断攀升，大量的国际游资涌入我国金融市场，投资于股市、房地产业，这部分短期资本的规模大、流动性强、趋利性强，很容易造成股票市场及房地产市场的泡沫，造成金融市场的动荡，进而可能引发货币和金融危机，这对于金融体系不健全、金融监管体制不完善的我国，无疑是一种严峻的挑战。贬值一、人民币不断的贬值会导致国外资金的大量撤出。二、在人民币贬值过程中，由于外资的出逃，如果没有相应的本国货币进行补充，将会在国内造成通货紧缩。三、人民币贬值意味着我们花同样的人民币，将可以得到更少的外国商品；与此同时，外国人花同样的外币，将将可以获得更多的国内商品。1、由于对我们来说，外国商品变贵了，我们会减少外国商品的购买量。这样会迫使外国商品降价，然而在这一目的达到之前，国内市场将会自动减缓外国商品的进口，我们将会更多地使用国内企业生产的产品。从这个角度来说，人民币的贬值对我们国内的企业是有利的。2、人民币贬值会增加国内企业从国外原材料、零部件以及能源供应的成本。从这个角度来说，人民币的贬值对国内的企业有消极影响。从另一个角度来看，由于人民币贬值会导致外资逃离，从而引起通缩，虽然国内原材料成本会有所下降，但产品价格也会随之下降。这两者同时下降是企业利润降低的可能性减小，但不可避免地会降低我国GDP总量中内需的贡献，我国GDP总量将会降低。一、人民币升值对我国经济的有利方面：1.本币升值将增强人民币的支付能力(1)减轻我国偿还外债的压力汇率的变动受一系列经济因素的影响，但反过来，汇率变动又会影响经济运行。首先，汇率变动影响一国的贸易和非贸易外汇收支，从而影响国际收支状况。但汇率变动是一柄“双刃剑”。当一国货币对外贬值时，出口商所换回的外汇可以在国内兑换更多的本国货币，而进口商则需要支付更多的本国货币兑换进口所需的外汇，因此，一国货币对外贬值会刺激出口。抑制进口。反之，若一国货币对外升值，不利于出口，有利于进口，但升幅太大则会导致该国贸易收支的恶化。(2)提高我国企业海外并购的能力显然，人民币升值之后，中国企业在国外并购的时候会变得更富竞争力。(3)增加我国个人的财富效应随着我国经济的不断发展和人民生活水平的不断提高，越来越多的国人喜欢到国外去度假旅游或接受教育。中国是一个资源相对匮乏的国家，也是一个技术落后的国家。随着经济的高速增长和产业的升级换代，中国每年都需要从国外购买大量的能源（如石油、天然气）、原材料（如铁矿石）、先进设备以及各种先进的技术，而这些商品在国际市场上大多是以美元计价的，近年来美元的持续贬值（人民币又是盯住美元的）使得我国进口商品的价格不断上涨。人民币升值之后，上述商品都会变得更加“便宜”，从而会有效降低我国进口的成本。2.提高我国货币政策的独立性面对经济“过热”的*势，我国**实行了“稳健的”（实际上是紧缩性的）货币政策。与此同时，面对外汇源源不断的流入，央行又不得不被动地发行大量的基础货币，而基础货币的过度发行必然会带来通货膨胀的压力，从而在一定程度上削弱了我国货币政策的有效性。人民币的升值使得我国这种被动性的货币发行数量减少，这样我国货币政策的独立性就得到了一定的保证。从而独立的货币政策对我国金融当*在制定宏观调控政策、吸引利用外资及保证经济高速增长等方面拥有更大的空间和回旋余地。3.降低我国发生通胀的可能并刺激股市。4.提升我国的产业结构人民币升值会导致整个工业企业利润的减少，但这并不意味着会导致所有行业利润的减少，有的行业会由于人民币的升值而导致利润增加。同时由于各行业对货币升值的敏感性不同，从而人民币汇率波动对不同行业利润冲击的时间长度和波动性会产生差异。二、人民币升值对我国的不利影响：1.人民币升值不利于引进外资人们原来在中国1亿英镑能作的事，人民币升值后，可能需要增加上百万英镑的投资才能办成了。这等于外商进来前什么也没买，就要凭空多支付上百万英镑，投资者肯定要划算一番得失了。2.可能加剧我国的资本外流人民币升值，会使原来需10亿美元在境外所能完成的投资，升值后会少用几百万甚至上千万美元就能完成了，因此必然会加速资本外流。我们必须意识到，目前资本外流对我国是不利的。3.人民币升值，我国巨额外汇储备面临缩水的可能三、人民币贬值对我国的影响从有利的一面来看，主要体现在：（1）人民币贬值对进出口收入有影响，它有利于国内的商品和劳务出口，有利于吸引外国游客，加快旅游业发展，同时人民币贬值对国际资本流动也有影响。（2）中国的外贸收入往往会得到改善，整个经济体系中外贸所占比重会扩大，从而提高中国的对外开放程度，可以有更多的国内产品同国外产品竞争。人民币贬值不利的方面主要表现在：（1）一方面，出口扩大，引起需求拉动物价上升；另一方面，通过提高国内生产成本推动物价上升，货币贬值对物价的影响会逐步扩大到所有商品，可能引发新的通货膨胀。（2）如果贬值趋势不断发展，那么人们将会把资金转移到其他国家，引起资金外流。同时，外部投机资金可能撤离，就连前期进来的储蓄资金、投资资金也会撤离。甚至可能出现内地资本外逃

作为外汇储备第一大国，人民币贬值空间究竟还有多大？

经济-金融-投资

当下人民币贬值的预期依旧很强烈，为此，央行对人民币资本项下的管制也进一步加强，但管制或许又会强化了贬值预期。外贸顺差、外汇储备及经济增长前景等是否是影响汇率的主要因素？从购买力平价角度看，很多新兴经济体的货币都属于过度贬值了，原因何在？中国作为全球第二大经济体和外汇储备第一大国，贬值空间究竟还有多大？本文尝试探讨这些问题，尽管无法得出一个令人信服的结论，但在前同事王晓东的启发和支持下，至少对有关汇率决定因素中一些似是而非的观念提出了质疑。

作者：李迅雷

原标题：人民币贬值空间究竟如何看

为何新兴经济体货币汇率易超贬

为何新兴经济体的货币一般都会贬过头呢？逻辑很简单，因为相对于发达经济体的可自由兑换的国际货币而言，它们的流通性和可兑换性都差，主权信用评级也差，这好比一个是主板股票，另一个是新三板股票，前者的流动性很好，财务透明度也高，估值水平当然可以比后者高。从理论上讲，风险溢价通常等于流动性溢价加上信用溢价，新兴经济体货币的风险溢价率较高，故超贬现象就成为常态。

国际货币基金组织（IMF）每年都对各国货币估算出一个以美元计价的购买力平价（PPP）， 有人统计过，当2011年全球的名义GDP总额超过72万亿美元的时候，按IMF估算的购买力平价计算的GDP总额达到90万亿，也就是说，全球除美国之外的其他国家货币总体被低估了约25%，当然，这当中主要是新兴经济体的货币被低估。

如IMF依照购买力平价计算的2016年俄罗斯人均GDP为26109美元，但名义人均GDP只有8058美元，比中国还低，因此，按照购买力平价理论，卢布兑美元汇率或被低估了2.24倍（26109/8058减去1）；同理，印度被低估了2.87倍，巴西被低估了0.77倍，中国被低估了0.83倍。我们不妨把这些倍数称之为本币的风险溢价率。

 2016年各国人均名义GDP及购买力平价下人均GDP

资料来源：IMF、海通证券宏观研究              

虽然购买力平价是理论计算结果，但基本能够如实反映在不同国家使用等额美元所能获得的商品和服务的差异。中国相比金砖国家中的印度和俄罗斯，风险溢价率要低很多，这是否外汇管制有关呢？如作为高收入地区的台湾，新台币的风险溢价率也高于大陆的人民币。

很多新兴经济体的名义汇率之所以会出现大幅贬值，主要是因为它们大多靠货币扩张来应对经济难题，中国、巴西、南非、印度和俄罗斯等金砖五国也莫不如此。如1976年末，1美元兑印度卢比汇率为8.97，如今则上升至66.7，过去40年里卢比对美元的贬值幅度竟然达到644%，俄罗斯更是贬值了80多倍（1976年底1美元=0.74卢布）。中国过去40年的贬值幅度还不算大，虽然超过250%，但相比其他新兴经济体要小得多，这可能与外汇管制有关。

此外，外贸顺差和外资的大量流入让中国成为外汇储备第一大国，这对于稳定币值是否有贡献呢？接下来探讨这个问题。

决定汇率水平的最主要因素是什么

从一般意义上去理解，外汇储备越多，说明对应的外币资产越多，那么，本币的稳定性就越好。但事实上新兴经济体的外汇储备并不算少，尤其是金砖四国，如中国的外汇储备全球第一，俄罗斯、巴西和印度的外汇储备在全球排名都在前十位置，但名义汇率都大幅低于实际汇率。即便像中国台湾这样一个外汇储备全球排名第三的地区（4340亿美元），名义汇率也是超贬的。

 外汇储备与汇率之间关系不大

资料来源：海通宏观研究于博提供

王晓东专门研究了1973年年初至今的美元指数（major，指对欧元、日元、英镑等7个主要国际货币）的走势，发现美元指数至今只贬值了15%左右；但对中国、俄罗斯、印度、巴西、南非、墨西哥等约20个国家货币的美元指数（OITP）同期升值却超过70倍。尽管相对于major国家，OITP国家的经济整体上蓬勃向上，但汇率却无一例外地出现超大幅度贬值。

1973-2016年美元指数（major和OITP）走势

  资料来源：王晓东提供 

为何美元指数（OITP）的升值幅度如此夸张呢？如果既非外汇储备不足的原因，也非经济增长缓慢的原因，那只能是货币超发原因了。因为汇率从本质上讲，就是一种货币对另一种货币的供需关系。如印度这两年的经济增速在全球领先，已超过中国，海外直接投资规模也超过中国，成为全球第一，但印度卢比却依然维持贬值的走势。

美元相对于其他发达国家贬值只15%，变化幅度之小真是匪夷所思，因为毕竟经历了43年时间，美元指数（major）波动的幅度如此之小，说明发达国家大多没有滥发货币。如日本这些年来，无论是经济增长还是出口都非常乏力，且还实行负利率，但日元对美元却没有出现趋势性的贬值或升值，如目前美元兑日元在106左右，与10年前的汇率水平（100左右）相差很小。

日本2006年末的M2为714万亿日元，如今只提高至940万日元，10年的M2累计只增长32%。为何日本的货币增长如此之慢呢？原因是这10年间日本的贷款余额在不断下降，尽管GDP总体仍是上升的。但中国这10年的M2大约增长了345%。无论是日本还是美国，它们央行在货币投放上都很疯狂，但商业银行却都很节制，这是发达国家币值稳定的根本原因。

但新兴经济体却不一样，如中国央行的基础货币投放并不算多，今年8月，央行总资产为33.4万亿（2008年为19.9万亿),过去八年总资产规模才增长了67.8%，且大部分基础货币投放都是因外汇占款而产生的（约为26万亿），这说明央行并没有明显做大资产负债表的意愿。但是，中国商业银行则是在法定准备金率高达15%的情况下，依然大肆扩张信贷规模，如2000年年初中国信贷余额只有9.3万亿，如今已经达到108.3万亿，扩大了10倍以上。信贷扩张的速度远超GDP增速，其结果是上市银行的净利润总额要超过所有上市公司净利润的一半以上。

因此，决定汇率变化的最主要因素应该是货币供应量，就像通胀是货币现象、房价是货币现象一样，汇率也是货币现象，货币一旦超发了，其能量总会释放出来，要么通胀，要么资产泡沫，要么货币贬值。只是货币超发的过程未必会通胀，也有可能通缩；未必会引发资产价格泡沫，或许还会出现资产价格的低估；不一定马上出现货币贬值，也有可能升值。但从长期看，货币超发肯定会导致资产泡沫、通胀和货币贬值。

至于经济增速、外贸顺差和资本流入规模等对汇率的影响，可能比较间接些，也很难定量。或许它们的实际汇率的影响更明显些，如体现在购买力平价上。但实际汇率的“实际意义”似乎不大，因为绝大部分人只关心名义汇率，并以名义汇率来衡量财富和参与相关的经济活动。

管制之下人民币贬值空间究竟还有多大

中国加入了SDR，说明人民币成为国际货币的前景进一步明朗，但汇率形成机制和资本账户开放的进展似乎总比预期的要慢，尤其当人民币贬值预期抬升之后，外汇管制也随之加强。管制的加强究竟会减弱预期还是会加强预期呢？人民币有离岸价和在岸价，离岸价总是高于在岸价，但价差并不大，似乎表明在不管制的情况下汇率的贬值空间也不大。但毕竟人民币在资本项下还不能自由兑换，外汇也不能自由进出。

如中国与印度相比，同样都是实行有管理的浮动汇率，但印度的浮动幅度要大于中国。在金融的开放度上，中国也落后于印度。这就给人民币自由兑换和资本项下开放条件下的贬值幅度还有多大留下了悬念。

不少人在寻找人民币的“均衡汇率”，均衡汇率水平只有在外汇市场充分开放条件下，通过汇率长期不断波动之后才能形成一个阶段性平衡点，但在管制条件下均衡汇率难以形成。那么，有没有可能计算出一个“理论”上的均衡汇率呢？

王晓东认为，可以通过M2与GDP之间的比价关系来找到“合理”的汇率水平。如以2000年为基期，当初人民币兑美元的汇率为8.28:1；同时，GDP按2000年作为不变价计算（按目前修正后数据，下同），2000年的M2规模为13.5万亿，1元人民币M2对应的GDP为0.77元，如今，1元人民币M2对应的GDP为0.27元。美国2000年1美元M2对应的GDP为2.6美元，如今1美元M2对应的GDP为1.3美元。若按此比值关系，那人民币兑美元汇率为11.6:1。

依据这种挂钩GDP与M2的比值变化来推算人民币合理的汇率水平，显得有点简单粗暴。首先，2000年的时候，人民币汇率8.28:1是否属于均衡汇率也是要打问号的，尽管当时的外汇黑市价与官价都很接近了。

其次，不仅因为中国的GDP与美国的GDP在计算口径上存在差异，从而导致中国的GDP有所低估，而且中美两国产业结构上的差异使得GDP缺乏可比性，如中国GDP中第二产业的占比较高，过去一直超过50%，而美国不足20%，第二产业的产出中，大部分是可贸易品，属于全球定价的，而第三产业的产出中，大部分是不可贸易品。因此，GDP统计口径和结构性差异也可以从两国的购买力平价上体现出来。

第三，选择不同的基期，M2与GDP之间的比价关系又会出现差异。正如王晓东又以2006年作为基期（人民币步入升值阶段），当时人民币兑美元的汇率为1：8.08，按2006年不变价计算的1元人民币M2对应0.63元GDP，如今为0.32元GDP；同时，按2006年不变价计算的1美元M2对应的GDP为1.97美元，如今为1.19美元。若按此比值关系，那人民币兑美元汇率应该为9.5:1。

尽管用M2/GDP的比值关系来推算理论汇率存在很大问题，却反映了一个毋容置疑的事实，即过去20多年来货币供应量相对于GDP的规模来说，多得有点离谱，尤其在2009年之后货币增速继续高增长是有违常理的，因为经济增速与货币增速之间的剪刀差不宜过大，不要因为CPI没有显著上升就以为提高M2增速问题不大，如前所述，通胀、资产泡沫和贬值都是货币过量投放的多种表现形式。

GDP作为产出指标，必须关注其背后的投入量究竟多少，是否合理。比如，2014年的GDP目标为7.5%，M2增速目标为13%；2015年GDP的目标为7%左右，M2的增速目标是12%；2016年GDP的目标为6.5%-7%。但M2的增速目标却提高至13%，显然是投入多产出少，目前，货币过量导致的问题至少在资产和汇率两个指标上都体现出来了。

同时，我们还需要关注的现象是，量化宽松的货币政策还会导致贫富差距过大。如美国次贷危机之后，M2增速也大幅上行，美国全部储户的基尼系数居然已经高达0.48，这或许也是导致川普大选获胜的重要原因，因为奥巴马在过去8年的执政期间过多利用了金融手段来刺激经济，导致贫富差距扩大，导致中低收入群体去“占领华尔街“，川普则主张多用财政手段，通过减税和增加基础设施投入，让中低收入群体受益。

日元升值原因：近年来美国M2增速显著快于日本

资料来源：王晓东供图

因此，无论从人民币国际化，从抑制资产泡沫的角度，还是从防通胀、缩小贫富差距的角度，都应该严格控制货币规模，这与供给侧结构性改革的目标完全吻合。相应地，我们可以预料，今后外汇管制会进一步加强，毕竟防风险是首位的，故人民币贬值还会是渐进式的，如果货币规模扩大能够得到有效控制，则贬值的幅度应该有限，尽管GDP增速会相应减慢；如果货币规模难以有效控制，则贬值之路还可能很漫长。

人民币升值影响热练燃映具许选武扬呼汇率，外汇率相对于美元来自(**常考知识)

打个比方吧比如一件衣服出口到国外要240元RMB想当于30美元(假设RMB:美元汇率为8:1)那么当人名币升值之后(假设现在RMB:美元汇率为6:1)你240元出口在国外就相当于40美元价格上涨了买你产品的人自然就少了你的竞争力自然就下降了出口就减少了而且还有一个影响都知道现在中国是美元的最大外汇储备国RMB升值就意味着美元相对于RMB贬值了以前你用8块RMB去换美国的1美元存起来现在你存的1美元却只能兑换6块RMB你说你是不是亏大了?

肖立晟：人民币外债对外汇储备的影响

截至2016年3月底，我国本币外债余额为39109亿元人民币（6053亿美元），占外债总规模44%。与2015年3月相比，本币外债规模下降了1994亿美元，占外债总规模也下降了4.1%。人民币外债去杠杆的速度比美元外债更快。

尽管都是外债去杠杆，但是人民币外债的变化并不正常。汇改后人民币相对美元不断贬值，企业应该借入更多的人民币，为什么偿还人民币债务的速度比还美元债务更快？

而且，“8.11”汇改后，人民币汇率贬值预期飙升，大陆的人民币比香港更加值钱，为什么人民币跨境资本却并没有回流至大陆，反而大幅流出至海外？

海外人民币存款并没有增加，这些人民币流到海外之后去哪里了？会不会对外汇储备造成影响？迄今为止，这些问题并没有一个完整的答案。

人民币和美欧日国际货币并不相同，海外投资者持有人民币的意愿跟汇率预期密切相关。由于资本项目下人民币尚不能自由可兑换，人民币外债主要是境内金融机构为进出口企业提供的融资产品。

在贸易渠道下，贸易商会根据人民币汇率预期，选择在境内还是境外结汇，随之形**民币跨境资本流动。

例如，下图表明：2011年下半年，因欧债危机冲击，人民币汇率出现贬值预期，境内人民币相对美元价格更高，进出口商会将海外人民币运回境内结汇。人民币跨境净流入。

2013年下半年，人民币汇率出现升值预期，境外人民币相对美元价格更高，进出口商都会尽量将人民币留在境外换汇。人民币跨境净流出。

2015年“8.11”汇改后，人民币汇率贬值预期飙升，按照以往的规律，人民币跨境资本应该回流至大陆。

然而，自2015年“8.11”汇改至2016年6月，人民币跨境资本流动净流出规模达到2300亿美元。这一反常现象出现在2015年10月中国人民银行加强资本管制之后。

显然，有一部分海外投资者选择以人民币的方式汇回资本，有一部分境内投资者也以人民币的方式进行资本外逃（不再考虑汇差损失）。

虽然当前美元净流出相对稳定，但是，人民币跨境资本净流出规模已经达到每个月200多亿美元，成为最主要的资本流出渠道。

过去，大多数人都认为以本币计价的债务并不会对外汇储备造成严重影响。因为本币流入和流出并不会直接和央行的外汇市场干预挂钩。

然而，人民币尚不是可自由兑换货币，海外的人民币资产流动性较差。如果人民币没有升值预期，大多数海外投资者并不愿意持有人民币资产。所以，当人民币资本流向境外后，一部分境外投资者会用手中的人民币向海外人民币清算行兑换美元。

如果海外清算行向中国人民银行购汇，将会消耗央行的外汇储备。如果海外清算行不向中国人民银行购汇，自身将会承担巨大的外汇风险，并不是长久之计。

事实上，由于海外人民币资产池的深度和广度都不够，在贬值预期下，人民币从大陆地区流出，大多数都会向清算行换取外汇，对外汇储备造成压力。最终，无论是人民币外债还是美元外债，还是会增加外汇储备的负担。

近期出现的反常情形，实际上反映资本外逃开始集中体现在人民币跨境支付渠道。监管当*应重视对人民币跨境贸易投资的相关监管，重新审视人民币外债对外汇储备的影响，防止资本外流恶化，威胁境内金融稳定。

金融危机对外汇有影响吗？

金融危机影响最大的其中一个方面就是外汇。

金融就是资金流动和融通，金融危机就是金融资本流通出现了问题。跨境资本流动导致的问题，出现的危机就主要体现在外汇上。因此对外汇的影响极大。美国的金融危机一般会通过跟其他国家的资金流动。最终对外汇的影响就是其他国家的汇率出现崩盘，而美元升值，从而也吸引更多的资本到美国，解决美国国内的金融危机。