货币基金面临哪些风险(货币市场基金投资风险如何？)

货币市场基金投资风险如何？

货币市场基金的风险不是亏钱的风险，而是来自其投资的短期债券与市场利率变化。当市场利率突然发生变化而短期债券的利息随之发生变化时基金没有做出及时的调整以致其整体收益下跌。还有一种风险来自其自身行业的竞争，其每天的七日年化收益率的计算是以当天的收益曲线中最有利于基金公司的价格计算出来，造成报价收益与实际收益的差异。

关于货币基金面临的风险，下列表述错误的是（）。

D解析：一般而言，货币市场基金的风险很小，是短期投资的良好选择。由于债券也是货币市场基金的主要投资对象，货币市场基金同样会面临利率风险、信用风险和流动性风险。

天弘基金：用金融科技系统应对货币基金三大风险

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金融的本质就是风险管理。作为国内货币基金规模最大的基金公司，天弘基金在货币基金的管理策略上，始终将风险管理放在突出位置，公募资产规模稳中有进，截止2017年一季度，公司公募规模为12,026.53亿元，并为投资者赚取利润94.88亿元。公司自成立以来，累计为公募基金投资者赚取收益近800亿。

货币基金作为一种流动性管理工具，其天生具有流动性、收益性和风险性三个最主要的特征。据天弘余额宝基金经理王登峰介绍，在实际管理过程中，这三个最主要的特征不可能同时都取得最优状态，这种管理矛盾称之为“不可能三角”。天弘基金在货币基金管理过程中，始终坚持稳健理财的投资理念，放弃以比拼货币基金收益而做大规模的做法，把风险管理放在基金管理最首要的位置，力争在风险可控的前提下，为投资者提供合理的收益水平。

近年来，我国金融创新层出不穷，市场联动性加强，使得货币基金面临的风险也呈现出新的特点，资产管理行业传统的“应对”式风控体系已经不能适应当下的市场环境。天弘基金首席风险官邓强认为，市场波动的“新常态”对风险管控提出了更高的要求，不仅是应对式地关注组合的风险指标，而是更紧密地与投研结合，观测与预判市场波动以及波动产生的风险传导，即“预测+应对”相结合。

据了解，为了满足“预测+应对”风控体系的需求，天弘基金充分发挥信息技术、大数据、云计算等特长，构建模型与系统辅助风险管理工作。天弘基金是业内唯一一家开发了存款询价系统的基金公司，其通过“弘存系统”可实现与各个银行间进行报价、交易、成交及存款证实、交易对手等流程的控制；此外，天弘基金还自主开发了“天眼系统”与“鹰眼系统”等，“天眼系统”可实现对公司旗下所有组合投资政策监控、异常交易监控、公平交易监控、市场风险、信用风险和流动性风险的管理；“鹰眼系统”可实现对债券主体、上市公司、行业动态、存款风险、债券折算率变化、债券等级变化、公司关联关系的互联网舆情变化进行实时监控，主要用于信用风险的管理。

针对货币基金流动性风险，天弘基金构建了一套涵盖资产端和负债端的流动性风险管理体系，并开发相应的系统辅助基金经理进行投资决策。资产端方面，天弘基金将协议存款到期、正回购到期、逆回购到期、管理费、利息、清算备付金等纳入，计算T0的资金缺口及未来的资金流入流出分布。负债端方面，天弘基金和蚂蚁金服各有一个大数据分析团队，专门针对余额宝的申购赎回进行分析。据余额宝基金经理王登峰介绍，利用大数据方法和云计算平台的技术手段，对海量客户数据对客户行为、业务特征进行深度分析，构建投资者申购赎回的预测模型，可实现涵盖T+0、T+1、T+30的预测，准确率高达95%以上，误差小到在1%左右。通过综合考虑资产端和负债端，评估未来一段时间的静态资金流缺口、半静态资金流缺口和动态资金流缺口，并加入试算功能，评估每一单交易对于未来时间轴上资金流缺口的影响。

针对货币基金偏离度风险，不只是事后的监控报告，除进行压力测试外，天弘基金对引发货币基金偏离度的资产进行归因，并进行排序，以便基金经理进行决策。更为重要的是，天弘基金将场内交易和场外交易打通，并构建收益率曲线，对偏离度进行实时分析。通过试算功能，基金经理能掌握每一单交易对偏离度会产生什么影响，并根据偏离度控制目标进行调整。

大数据、云计算等方法在天弘基金的信用风险管理方面也得到广泛应用。据悉，天弘基金组建了信用分析团队，利用“鹰眼系统”和“财务稳健模型”，根据企业信用资质进行严格筛选投资备选标的，对于产能过剩行业债券、负面展望债券、负面报道债券一律剔除在外。同时，天弘基金还保持事后对持仓债券进行跟踪监控，每日对债券主体信用资质进行跟踪，对于任何具有潜在风险或出现负面消息的债券，将予以及时卖出；定期对持仓债券进行深度分析及梳理，对于信用资质可能发生潜在恶化的债券，限期进行卖出处理，严格控制信用风险。

据了解，天弘基金是业内率先设立首席风控官的基金公司，首席风控官直接向总经理汇报，以加强公司投资、研究、交易的风险管理。此外，天弘基金还着力完善风险管理委员会，提升决策效率及执行效率。在系统总结国际资产管理行业经验教训的基础上，天弘基金坚持“系统、合理、审慎、有效、全面”的风险管理理念，并将培育强大的风险管理能力作为战略支柱之一，在公司投研体系、销售体系和中后台体系统一了认识，为推行全面风险管理奠定了坚实的基础。

（CIS）

货币基金那些事儿！

原创声明丨本漫画作者为金融监管研究院专栏作者 褚静杨

（邮箱: x_flash@126.com）。

文字素材内容：金融监管研究院研究员 陈海彬，资管部管研究部总经理周毅钦。

注：本文部分内容系基于征求意见稿，正式稿可能会有所变动。

说起“余额宝”，

目前在天朝可谓是无人不晓。

但要是说“货币基金”呢？

可能有人会又有点懵。

其实，余额宝就是一种“货币基金”

全称：

如今余额宝总规模近1.5万亿。

若不是一系列监管限制，

2万亿可能也不在话下。

要说整体货币基金的规模，

虽然今年以来波动不小，

却也一度攀升至8万亿。

这样的货币基金，

究竟是怎样一种开挂的存在？

本文刚要

一、货币基金起源与发展

二、货币基金的分类

三、货币基金收益的计算方式

四、货基如何实现T+0赎回

五、货币基金如何缓解流动性问题

六、货基主要投向之同业存单

七、货币基金监管历程

八、短债基金能否取代货基？

九、货币基金面临的挑战

货币市场基金，

简称“货币基金”或“货基”。

也算是舶来品，

最早发源于美国，

利率管制是促使其诞生的原因之一。

而在国内后，

货基渐渐发展为一种......

事情是这样的：

我国的银行间市场，

已经最先逐步实现了利率的市场化。

但这个市场......

一般企业和个人是进不去的。

而这些企业个人的存款利率，

则长期受到管制。

普通人就没办法进入银行间市场？

这时，就轮到货币基金登场了！

小老百姓投货基就行——

让Ta帮你拿到大机构才拿得到的高利率！

货币基金凭借其身份，

可以揣着从小散户那里聚集来的钱，

到银行间交易所市场买买买！

买些啥嘞？

往往就是是商业银行协议存款或同业存单。

也就是说，同样一批小散户的钱，

但是由于通过不同方式到达银行，

收益率就不一样：

若直接存活期，就只有0.35%年化收益率；

然而一旦通过货基，

就立马变成了3%-4.5%的协议存款或存单。

2013年5月余额宝横空出世，

标志货币基金的发展进入了新阶段。

2013年6月钱荒，货基收益率突飞猛进，

规模快速增长。

截止2018年7月底，

市场上一共有超过400只货币基金，

总规模一度达到8万亿（当前降低到7万亿），

占整个公募基金近六成。

从不同维度，其实有多种分类方式：

1.所谓场外，即不在证券交易所申赎的基金。

这种大家平时经常接触得到——

余额宝就是典型例子。

2.场内货币基金经历了三个阶段的发展：

第一代只能在场内申购赎回。

第二代不仅能在一级市场申购赎回，

也可以在二级市场买入卖出。

到了第三代则效率更高：

申赎T+0，买卖也是T+0！

开放式即每个交易日可申购赎回。

封闭式是指申购后会有一定的封闭期，

但一般不会有规模不封闭。

相比之下，封闭式货基收益一般高于开放式，

因为流动性差嘛，总得贴点钱安慰一下客户。

有时会有两个同名的货币基金，

带有AB不同的后缀——

其实这些确实是同一只基金，

只是最低申购份额、服务费上会有所差异。

一般，A类货基门槛低，

B类则往往面向大资金VIP。

两类在待遇差的主要差别有：

A类销售服务费一般比B类高，

而B类份额的收益往往比A类高。

但两者的管理费和托管费都是一样的。

首先，货币基金的基金净值都保持1元，

收益变化通过基金份额变化体现。

然后就可以来说说收益计算方式，

主要有“每万份收益”和“七日年化收益率”

这两种。

1．每万份收益

一般指每1万份基金份额的当日收益。

例如“每万份收益1.2045”

就是每一万份货币基金份额

当天可获收益是1.2045元。

2．七日年化收益率

这个指标就比较虚了，

是把最近7日平均收益折算到一年。

但一般怎么可能整年收益率都和这7天平均水平一致？

所以这个指标就只能做参考了，

不代表一年实际可以得到的收益。

说起来，这个只能代表近期水平的收益率，

货币基金居然还可以拿来宣传！

其他公募基金可都没这个待遇，

为什么货基可以？

正因货基受到种种限制和监管（后文会讲），

收益率波动其实已经非常小，

估值方法也进一步降低其净值波动，

所以七日年化收益率有一定的参考价值，

监管也破例允许他这么做。

话虽如此，不过在前几年，

银行理财和信托投资范围非常宽泛，

流动性指标约束也几乎空白，

却也能直接宣传预期收益率.....

不过最近的情况大家也知道了......

货币基金最酸爽的一点，

就是可以T+0赎回。

闲钱利息不少，

想用钱了随时拿，美滋滋。

别的产品几乎都做不到这样，

股票型基金都要3天左右才会到账。

那货基是怎么做到的呢？

那就是......

找谁？

一般还是得......

目前货币基金T+0快速赎回，

主要采取银行授信模式，

具体是这样做的：

客户提出快赎申请后，

基金公司将赎回份额抵押给银行，

于是银行出钱给垫付了。

完了等基金卖掉资产有了钱后，

再把钱还给银行。

相当于银行给货币基金做了一笔过桥贷款。

当然啦，银行也不是活雷锋，

这种垫资都是要花钱的。

钱从哪儿来？

基金也不是活雷锋，

你以为管理费是白收的？

说起来，其实一开始，

不一定非得银行垫钱。

基金管理人、基金销售机构或支付机构都行。

现在规定只能由符合条件的银行，

直接对终端客户进行垫资。

也对，毕竟只有银行有放贷资质嘛。

（虽然信托公司也能放贷，

但仅*限于管理运用或处分信托财产）

所以为T+0赎回提供垫支，

银行做是最名正言顺的。

说起来，虽然T+0赎回很受客户欢迎，

但监管爸爸们很担心：

这种模式一旦有巨额赎回，容易发生挤兑，

不利于金融市场稳定。

所以现在货基T+0赎回有限额，

一天内一次最多一万。

也不能怪基金公司...

五、货币基金如何缓解流动性问题

说起来，

尽管可以有银行垫资，

货币基金还是会愁流动性问题......

解决流动性的问题，只能从两方面入手：

1.资金端

资金端就是尽可能稳住金主们......

但这个真心太难......

而且，很多货币基金的大买主，

都是银行、保险等金融同业机构，

到了年关，自己的流动性都扛不住了，

哪还管你基金公司死活。

另一方面，虽然基金一般有“巨额赎回”条款，

就是如果某天赎回量太大，

管理人有权利拒绝部分赎回申请。

但...很少有基金敢这样做...

那样相当于告诉全世界：

“我被挤兑了！我流动性出问题了”，

信不信第二天直接被赎光？

2.资产端

总之尽可能持有高流动性的资产，

关键时刻好变现啊。

货币基金可以投资的金融工具类型不多，

主要包括：

业内常说，同业存单和货币基金是共生关系。

近几年，同业存单作为货基配置的主要品种，

不仅收益相对较高，

也能满足基金公司内部风控

及证监会对货基流动性的要求。

早期货基配置以银行存款为主，

但2015年开始，

货币基金和同业存单越走越近。

整体来看，

货基规模从2013年底3600亿，

至如今的7万多亿。

这期间，

同业存单余额也实现了跳跃式增长。

至于原因，主要体现在以下几方面：

1．对于货币基金而言

绝大部分同业存单的期限在1年以内，

多数也在120天内，不会拉长平均剩余期限；

而且同业存单也不属于受限资产，

因而一度相当受到货基青睐。

而且之前监管限制AA+以下一般企业债投资，

但允许AA+以下同业存单投资。

2．从银行负债端而言

由于同业存单的负债不计入“同业负债”

可以绕开同业负债不超过总负债1/3限制。

且同业存单在发行程序上一次注册，全年发行；

央行亦鼓励用同业存单取代线下的同业存放。

所以直至2017年12月之前，

银行可以通过发行同业存单，

突破同业负债比例超标的问题。

近期，双方的合作越来越难。

2017年8月份的货币基金新规中，

针对同业存单的限制主要体现在两点：

1．货基投单家银行AAA以下发行的金融工具等，

包括同业存单，

不得超过货币基金净资产2%，

而所有上述金融工具加总不超过10%。

这样一来，主要就影响了

货币基金投资中小银行的同业存单。

毕竟，当前评级AAA银行仅40多家。

2．同一基金管理人全部货币基金

投资同一家银行发行的存单和存款，

不能超过银行净资产10%。

所以就算是评级AAA银行发的产品，

也不能任性买......

这主要对些大型货币基金产生影响。

比如天弘基金的资产配置。

对低于500亿的货币基金而言反而影响不大。

我国货币基金2003年开始出现，

2005年，证监会发布

《关于货币市场基金投资等相关问题的通知》，

初步奠定了货币基金运行的框架。

这一阶段对货基的监管总体是零散式、补充性的。

此后，监管在基本运行框架的基础上，

对于货币基金的投资范围、风险管控、基本制度等

陆续发文进行规范和补充。

2016年2月《货币市场基金监督管理办法》施行，

宣告货币基金监管进入了新的阶段。

文件突出流动性管理，规定了流动性资产的比例要求，

使货基真正发挥现金管理工具的作用。

期间货基规模亦不断扩大。

2017年公募基金流动性新规出台，

对货基的投资者集中度进行了限制。

还通过风险准备金的调整，

来约束摊余成本法核算的货基规模，

使其规模的大幅扩张受到严格限制。

2018年6月1日，证监会与人行再发新规，

从多个方面对货币基金赎回和销售进行规范，

最受关注之处在于，

对“T+0赎回提现”实施限额管理。

所以，进入2018年，

货币基金高歌猛进日子可能一去不复返了。

短债基金是一种债券基金，

因投资的债券期限短而得名。

因其收益率不高、净值有波动、申赎时间较长，

常被认为是一种“鸡肋”产品。

短债基金的兴起是在2005年，

但随后股市走牛，此类低收益产品被市场抛弃。

近期货币基金发展受限后，

投向类似的短债基金开始重回投资者视野，

作为低风险、稳健收益配置的“替代品”。

但相比货币基金，

短债基金依然缺乏优势——

1.一般短债基金赎回到账时间是T+2，

如果存在代销，客户到账时间还要更久。

而即使新规限制货币基金T+0赎回额度，

毕竟T+1还是比短债基金要有优势。

2.不过从投资范围角度来看，

短债基金以固收品种为主，投资范围更广，

270天的久期上限比货基平均久期120天要长，

即其收益率会相对更高。

3.至于估值方法方面，

资管新规未“一刀切”，

大部分货基仍可使用摊余成本法估值。

而短债基金使用的是市值法，

其收益率波动比货基要剧烈一些。

所谓是摊余成本法，

是按资产的买入成本作为其价值体现。

在剩余存续期内按实际利率法摊销，每日计提损益。

即不考虑市场价格的变化，

自己在自己的小本本上记录估值。

市场再波动，我自岿然不动。

这种方法老厉害了，

只要管理人买的资产不真的违约，

基金就永远不会亏钱。

但这种估值模式有*限性，

主要比较适合持有资产到期的情形，

就是说得手上产品都不急着抛掉。

但是货基的资金其实是不稳定的。

万一大家都赎回了，

管理人就要把这些资产卖掉。

卖掉的时候，

才没人管你货基自己的小本本的数字，

一切要按照当时市场价来了。

因此，摊余成本法用的时候，

得穿上个裤衩——“偏离度”管理。

就是要求基金自己小本本上的估值

若和市场发生了偏离到一定程度，就要给他掰回来。

否则现了原形那就裸奔了。

所以，所谓摊余成本法的优势，

主要就是是把货基的收益熨平，波动搞小点。

一般的波动也确实都能够被消化掉。

再说回货币基金和短债基金。

综合来看，货币基金的最大优势还是在于其流动性，

虽因流动性新规其流动性优势有所减弱，

但仍然相比传统债券基金有优势，

短债基金因而难以成为货币基金的替代品。

九、货币基金面临的挑战

经过多轮监管，

货币基金流动性风险等得到有效控制，

我国货基发展进入一个新的时期。

同时也即将面临一个新的竞争对手——

是的，正是隔壁体系旗下

——银行现金管理型理财

虽然现在银行现金管理型理财的具体规定不详，

仅仅有央行的通知一句话：

银行的现金管理类产品在严格监管的前提下，暂参照货币市场基金的“摊余成本+影子定价”方法进行估值；

但仍可从现有制度及理财细则征求稿中窥见端倪：

1.规模限制方面，

现金管理型理财没有对摊余成本法计价的规模限制，

只是对理财收入，

按照一定比例计提操作风险资本。

2.投资对象上，理财相对宽泛。

3.对于偏离度方面的限制，

目前依然未明确。

4.T+0赎回

可能未来，

货币基金和各种新兴的同类产品，

将在不断规范的道路上继续前行，

进一步满足大多数投资者现金管理的需要。

作者其他作品：

听说公募可以投非标了？

银行”债转股“魔法怎么变？

资管新规后，金融圈都在忙些啥？

漫话资管新规

再见！同业投资（一）

再见！同业投资（二）

货来自币基金面临的最大风险是什么？

个人认为其风险不会大，其最大的风险是收益率会降低，规模会缩小；但其流动性是定期存款所无法替代的，投资者不可能把所有资金赎回，总会留一部分的。不会出现巨额赎回的，除非是机构资金才有可能，因为货币基金收益率低于1.8%或收益率逐渐降低时已有投资者在逐步赎回了，不会所有投资者集中赎回的；而且，货币基金规模很大，一般几十亿上百亿，很难出现巨额赎回，即使发生巨额赎回，只是暂时赎不回而已，不是说一直赎不回，货币基金持有的是短期债券和央行票据，即使持有到期也不过半年，不会亏损，基金公司也不能随意处置。

货币市场基金乎创记包价全婷面临的投资风险包括（）。此题为多项选择题。请帮忙给出正确答案和分析，谢谢！

正确答案：ABCD货币市场基金面临以上四种风险。

货币基金

关于货币基金，收益率高的产品并不一定是最佳选择。

货币基金在采用摊余成本法、实际利率计算基金资产净值的同时，需要采取影子定价法按照市场利率对基金资产净值进行重估。

市场利率和交易价格总在变化中，两种估值方法下，同一个资产的价格必定存在一定差异。合理范围内的差异、偏离是允许的，但一旦这个差额超过某个限度，就意味着风险程度发生变化，此时必须采取某些措施。

举一个形象的例子，两种估值方法的关系就像真实的自己和美颜相机拍出来的自己，虽然照片显示的都是一个主体，但照片和本人肯定有差别。照片和本人的差异，通常用像不像来形容，而对于货币基金来说，形容两种估值方法下净值差异的指标叫正偏离度。两种情景下，照片和本人适当的差异是允许的；两种计算方法下，净值是允许有差异的。

偏离度是衡量货币基金两种估值方法下净值差异的指标，超过限度就要对基金资产净值进行重新调整。对于货币基金来说，如果正偏离度高就意味着提前兑付了到期收益，对投资者并不是好事。货币基金的收益不是越高越好。如果用稍微学术点的名词解释，这种手法叫作“盈余管理”；用更通俗的语言描述，就是基金管理者在规则之内对账目做了些“美颜”。

货币基金诞生于二十世纪七八十时代，当时美国处于滞涨时期，储蓄基金公司将购买的大额、高利率的定期储蓄以小份的形式向公众出售，由此，小额投资者获得了投资大额存单才能获得的高收益，也保障了安全性和流动性，货币基金由此诞生。

货币基金的安全性源自投资的资产，主要包括短期利率产品、短期国债、央行票据等短期货币产品。简单说，您投资货币基金的钱要么借给了银行，要么借给了国家，这些东西安全性极强，几乎不可能停止兑付；同时，货币基金一般对资产最长久期和平均久期有严格限制，所以能够同时保持充裕的流动性。

严格的投资标的和时间限制，使得货币基金收益高于存款类产品，收益又非常稳定，基本类似于银行存款。由于种种原因，商业银行并没有向公众推出相关理财产品，所以人们对此并不熟知。

货币基金是一种理财产品，与任何理财产品一样，都存在损失的风险，没有谁规定投资国债、银行就一定能保障赚钱。但一般情况下不太可能遇到货币基金破产的。要怎样选择货币基金呢？在这里仅给出几条原则：

第一，货币基金虽然设置了影子价格、偏离度等方式检测风险，但难以弥补市场短期波动或信用事件带来的风险。一旦市场出现短期波动，或者严重的信用事件，货币基金的标的价值同样会受到严重冲击。

第二，与其他任何基金一样，货币基金也面临内部风险和外部风险。内部风险主要是内控风险，比如内部人监守自盗，弄了点现金出去，这就不要怪基金清盘了；外部风险主要来自市场风险，如果货币市场持续宽松，那么客户也赚不到几个钱。

第三，货币基金面临来自货币市场波动的风险，虽然这种风险非常小，但在极端情况下并不排除发生剧烈震荡。每日开放制度下，一旦发生剧烈动荡，货币基金面临着巨大的赎回风险，这对于机构来说将是灭顶之灾。

购买货币基金究竟该有什么标准呢？

首先，在利率下行时，选择规模较大的货币基金能够避免增量资金摊薄投资收益；在利率上行时，货币基金的收益率也会随之上行。因此，选择规模适中的货币基金较合适。

其次，成立时间长、运营时间久的货币基金，一般业绩较稳定。

最后，可以看基金公司的产品线。同一家公司旗下运作的基金产品一般具有转换功能，产出丰富，货币基金持有者的选择空间就大，当股市走牛时，可以获得更多收益。

货币基金有多少风险？

作为一种金融创新产品，货币基金有其优势，也不可避免地存在风险。

货币基金是一种投资于货币市场工具的基金，它的投资范围涵盖国债、央行票据、商业汇票、银行定期存款等短期货币市场工具。一般来说，货币基金的投资工具收益稳定、质量高，到期时间较短，并且通常采用开放形式，所以，相较于债券基金和股票基金，货币基金是一种高稳定性、高流动性同时又高安全性的基金创新产品。

不过，货币基金同样存在风险，一般来说有以下3类：

1、利率风险。这是货币基金最大的风险。货币基金单位的资产净值是固定的，因此衡量其表现好坏的标准就是收益率，而其投资工地如银行存款、国债通常收市场利率变动的影响很大，货币基金的利率风险也由此产生。

2、流动性风险。由于采取开放形式，投资者可以自由申购和赎回，因此，基金管理人必须使基金资产保持一定的流动性，以应对投资者的赎回压力。面临投资者的赎回压力时，如果基金管理人不能在合理的时间内将其投资组合变现，也就是说该基金的流动性无法满足投资的赎回要求，那么就产生了流动性风险。

3、管理风险。基金的管理和运作，由专业的基金管理人来执行。但是由于管理水平、投资策略，甚至职业操守等原因，使得货币基金投资面临着信誉受损、市场份额丢失和投资失败的风险。

货币基金如何进行风险防范？

8月31日，证监会颁布了《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》，其中，对于市场关注的货币基金风险防范问题，本文对相关政策进行了全面的梳理。

货币基金面临的主要风险

我国货币基金的监管基本围绕货币基金的两大风险：一是投资组合风险，二是流动性风险。投资组合风险是指基金资产净值的大幅下跌，利率飙升、信用事件均会引发投资组合风险；流动性风险是指基金管理人未能及时变现基金资产以应对投资者的赎回申请。

流动性风险产生的直接原因是投资者集中赎回，资产价格下跌、机构投资者流动性紧张以及基金收益率的相对下降均可能导致投资者的集中赎回。巨额赎回一旦发生，往往具有自我实现的特性，形成“资产价格下跌->集中赎回->基金资产抛售”的恶性循环，最终引发全面的流动性危机。

从历史上来看，资产价格大幅下跌（或者预期）是引发货币基金集中赎回（恐慌性赎回）的重要原因，如2006年受“福禧债”事件所牵连的9只货币基金均遭受了较大的赎回压力。高度安全性是货币基金的重要特征，也是投资者选择货币基金的重要原因之一，如果对资产安全性感到担忧，必然会出现大规模的集中赎回，甚至发生类似于2008年美国货币基金全面的流动性危机。因此，防范投资组合风险，确保基金资产的安全是防范流动性风险的重要前提。

到目前为止，我国尚未出现像美国货币基金那样因资产价格大幅下跌引发集中赎回进而导致基金清盘的现象。我国货币基金历史上大致发生了四次较大的赎回潮，货币基金集中赎回导致的流动性紧张主要是由于资金面紧张时机构赎回以及收益率相对下降的集中赎回（如股票牛市）。

我国货币主要监管政策

我国货币基金监管经历了注重防范投资组合风险到注重防范流动性风险的转变。

2004年证监会发布了《货币市场基金管理暂行规定》，该规定对货币基金的投资范围、投资比例作出了比其他公募基金更加严格的限制。随后，证监会相继发布了各项补充规定，对货币基金投资行为作出更加细化的约束。《暂行规定》和各种补充规定重点针对货币基金投资组合风险的防范。

2015年12月，《货币市场基金监督管理办法》发布，《管理办法》在进一步强化投资组合风险防范的同时，也开始注重提高货币基金流动性管理能力。

随着货币基金规模的扩张、信用债刚性兑付打破以及机构委外资金的大量涌入，流动性风险日益引起监管层的重视。近期发布的《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》则从申购赎回、投资交易等各个方面对货币基金流动性风险管理进行了全面规范。

如何防范投资组合风险？

货币基金定位为高安全性的投资工具，因此首先要确保投资组合的安全性。监管政策从投资范围、组合期限、投资比例等方面对货币基金投资行为进行规范。

1、投资范围

为尽可能地避免信用事件对基金资产净值的冲击，货币基金的投资范围被限定为高等级、短久期的金融工具，禁止投资风险较高的权益类资产。

在《货币市场基金管理暂行规定》推出之时，我国债券市场投资品种较少，随着短融中票、资产支持证券、同业存单的引入，货币基金也开始逐步将其纳入投资范围。

投资范围的扩大有助于货币基金分散投资风险。虽然流动性管理新规对同业存单、ABS的投资比例作出了严格限制，但出于分散风险的考虑，未来如果出现新的低风险资产可能仍会被纳入货币基金的投资范围。

2、组合期限

2004年《货币市场基金管理暂行规定》颁布后，对货币基金组合期限的监管仅依赖平均剩余期限指标。对于浮动利率债券，平均剩余期限以下一个利率调整日作为截止日，并不能完整反映投资组合的实际期限和风险。为此，《货币市场基金监督管理办法》引入了平均剩余存续期的概念，以债券的实际到期日为截止日，同时平均剩余期限也从180天进一步降为120天。

3、投资比例

对投资比例的限制意在降低单一发行人违约带来的信用风险。货币基金对单一机构发行的金融工具投资比例上限为基金净资产的10%。流动性管理新规进一步增强了对货币基金投资低评级债券的比例限制，货币基金投资主体评级低于AAA的机构发行的金融工具占基金净值的比例合计不得超过10%（所有此类机构之和），其中单一机构比例不得超过2%。

协议存款最初受制于定期存款30%的比例上限，2011年证监会明确协议存款不属于定期存款。30%比例限制被打破后，加上货币基金提前支取协议存款一度不需支付罚息，货币基金对协议存款的投资比例大幅上升。2014年央行叫停货币基金的这一特权，协议存款占比有所下滑。

流动性新规对协议存款投资施加了非常严格的限制，这会对货币基金投资造成比较大的冲击。注意到，协议存款属于流动性新规定义的流动性受限资产，而货币基金投资的银行存款几乎均为协议存款。目前货币基金协议存款的投资比例普遍在40%左右，余额宝甚至近80%投资于协议存款，远高于流动性受限资产10%的投资比例限制。

4、基金杠杆和债券回购

债券回购业务既涉及到货币基金加杠杆的过程，也涉及到货币基金出借资金产生的交易对手风险。

和其他公募基金一样，最初货币基金适用140%的杠杆上限，随后在《关于货币市场基金投资等相关问题的通知》中被下调到120%。基金杠杆的降低，有助于减少利率变动、信用事件对组合资产净值的冲击，提高资产净值的稳定性。

交易对手风险是投资组合风险的重要来源，交易对手债券回购违约可能使货币基金面临一定的流动性压力。流动性新规重点强调了交易对手风险的防范，同时开始强化对质押品的管理。对交易对手风险管理的重视始于《货币市场基金监督管理办法》，流动性管理新规在强调交易对手风险管理，但并没有提出具体的管理办法。而在质押品方面，流动性新规要求交易对手方为私募类资产管产品时，质押品应在货币基金投资范围内。这一点避免了由于逆回购的交易对手方强行违约而质押品资质又明显不符合货币基金投资范围，导致基金可能受损的情况。这里的私募类资管产品，理论上包括券商资管计划、基金专户、私募基金等七大类，不过目前对这一点市场理解存在分歧，后续可能会进一步明确。

如何防范流动性风险？

流动性风险的实质是赎回请求超过资产变现能力，因此防范流动性风险主要从提高资产变现能力和限制赎回请求两方面入手，同时在极端情况下政策也允许货币基金寻求外部支持。

1、提高资产变现能力

为应对投资者的大额赎回请求，管理人需要确保基金资产能够以合理价格及时变现。《货币市场基金监督管理办法》首次对货币基金设置了日流动资产、周流动资产、流动性受限资产的比例限制。

流动性新规将流动性受限资产的投资比例上限进一步降至10%，同时对流动性受限资产作了明确定义。《管理办法》中的流动性受限资产仅包括到期日在10个交易日以上的逆回购、银行定期存款，流动性管理新规将流动性受限资产的范围扩大到资产支持证券、违约债券。

2、限制赎回请求

2.1计价方法

货币基金采用摊余成本法计价，在市场下跌时基金份额面值大于基金资产净值，先赎回的投资者可以按面值赎回（刚兑特性），后赎回者承担全部损失。赎回的先发优势造就了投资者的赎回冲动并形成恶性循环（踩踏）。

流动性管理新规开始尝试打破定制类货币基金的刚兑特性，如果需要采用摊余成本法，基金资产必须保持更高的流动性。目前货币基金30天以内资产比例在30%左右，周流动资产预计在15%-20%，远低于80%的流动性要求。对于这种典型的定制类基金，其投资重心是保持高流动性，收益性将远逊于其他货基。

2.2规模和集中度

近年来，货币基金规模出现爆发式增长，从2014年年初的1.5万亿攀升至目前的5.3万亿。同时，货币基金也占据了整个公募基金的半壁江山。货币基金规模的急剧扩张，一方面缘于货币基金对机构和个人投资者的巨大吸引力，另一方面也与基金公司盲目冲规模有关。

在规模上升的同时，集中风险进一步加大。虽然近年来货币基金的产品集中度和公司集中度持续下滑，但仍然保持很高的集中度水平，近期货币基金的集中度甚至出现了大幅回升。货币基金规模的扩张和集中度的回升，使得单只货币基金越来越具有“系统重要性”，主要的货币基金/基金公司出现流动性紧张可能引发全面的流动性危机。

近年来随着委外资金的大量涌入，货币基金的机构占比不断上升，定制化趋势也越来越明显。在目前市场上700只货币基金中，机构占比超过90%的基金便有245只，机构占比100%的也有84只。机构资金体量大、操作同质性对货币基金流动性管理提出了更高的要求。

为了遏制货币基金盲目扩张，防止单个货币基金规模过大导致流动性风险向全市场的传染，流动性管理新规货币将采用摊余成本法计价的货币基金规模限制在风险准备金数量的200倍以内。这相当于强制货币基金提取0.5%的存款准备金，保证货币基金有充足的资金应对挤兑。在此之前，《公开募集证券投资基金风险准备金监督管理暂行办法》规定每月至少计提管理费的10%作为风险准备金，风险准备金达到上季末基金资产净值的1%时可不再提取。

之前可以先新增规模再逐渐提取风险准备金，新增规模几乎不受限制，今后新增规模需要先有0.5%的风险准备金，大大提高了货币基金冲规模的难度。同时，存量货基达到这一标准的可能也不多，这种情况下可能需要被迫降低规模。

针对投资者集中度问题，流动性管理新规将集中度与组合期限、流动资产比例挂钩。集中度越高，组合期限要求越短、资产流动性要求越高。对于新设货币基金，拟允许单一投资者持有基金份额超过基金总份额50%的，流动性新规明确须采用发起式基金形式，并在基金合同、招募说明书等文件中进行充分披露及标识，且不得向个人投资者公开发售。

如果货币基金前10名持有人份额集中度大于20%，短期来看平均剩余期限的限制并不能构成太大的约束，目前全部货币基金资产组合平均剩余期限在70天左右，远低于90天的上限，不过长期来看仍然可能构成约束，近期货基久期缩短与2016年年底以来债市持续紧张有关，未来随着风险偏好的上升久期仍有可能恢复甚至触及上限；周流动资产的比例上限较为严格，当前货币基金30天以内资产比例约30%，通常情况下需要进一步提高资产的流动性。

当前10名份额持有人集中度大于50%时，平均剩余期限和周流动资产均对货币基金形成比较严格的限制。目前机构占比超过50%的货币基金（包括前10名持有人集中度超过50%的情形）平均剩余期限约为65天，30天以内资产比例仅略高于30%。对于这类货币基金，既要缩短久期，也要大幅度提高流动性。

2.3流动性管理工具

对计价方法和持有人结构的限制主要着眼于事前的约束，一旦发生巨额赎回，管理人还可以运用各种流动性风险管理工具对赎回行为进行限制。

《公开募集证券投资基金运作管理办法》引入了暂停赎回和延期支付赎回款两种流动性管理工具。流动性管理新规进一步丰富了工具种类，管理人在极端情形下还可暂停基金估值。

为避免持续赎回导致货币基金最终跌破面值，《货币市场基金监督管理办法》规定在流动性紧张时须对大额赎回征收强制赎回费（对单个投资人超过基金总份额1%的赎回申请征收1%的赎回费）。

流动性管理新规沿用了《货币市场基金监督管理办法》的赎回费条款，但对机构资金占比较高的货币基金设置了更低的触发条件。

3、外部支持

当货币基金本身流动性不足以应对赎回时，管理人或股东可以提供资金支持，以避免出现兑付危机。

《货币市场基金监督管理办法》规定在以下三种情形下管理人或股东可按不低于面值的对价从货币基金购买相关金融工具：

（1）货币市场基金持有的金融工具出现兑付风险；

（2）货币市场基金发生巨额赎回，且持有资产的流动性难以满足赎回要求

（3）货币市场基金负偏离度绝对值超过0.25%时，需要从货币市场基金购买风险资产。

4、信息披露

及时、准确的信息不仅能减少投资者与管理人之间的信息不对称，避免投资者出于恐慌性的集中赎回行为，也可以对管理人形成较强的约束，防止管理人的不当行为。

风险提示

未来监管超预期

来源：固收彬法

作者：孙彬彬

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