外汇占款意味着什么(哪位大神能通俗易懂解释下什么是外汇占款，降息降准对外汇占款的影响过程)

分类:理财行情 | 发布时间:2023-12-20 20:23:14 | 浏览:59

哪位大神能通俗易懂解释下什么是外汇占款，降息降准对外汇占款的影响过程

我是来看评论的

存款准备金率是如何对冲外汇占款的货币投放量的？

非常感谢悟空小秘书的邀请，存款准备金率是如何对冲外汇占款的货币投放量的呢？下面给大家举一个简单的周期性的例子相信大家都会明白！

在解答这个问题之前咱们需要了解一个概念什么叫存款准备金，存款准备金就是指金融机构为了保证客户提取存款和资金结算需要准备的，这部分资金是存在中央人民银行的，而存款准备金率就是中央人民银行要求的存款准备金占其存款总额的比例，这样讲可能朋们很难理解，咱们就举一个简单的例子为大家说明一下吧！假设金融机构在中央人民银行的存款准备金率为7%，那就是说金融机构每吸收100万的存款，就要将7万的人民币存入中央人民银行做存款准备金，而存入金融机构的实际存款为93万。如果准备金率提升为8% 那么金融机构每吸收100万的存款，就需要将8万的人民币存入中央人民银行作为存款准备金，而此时存入金融机构的存款只有92万。通过这个例子，我们可以看到当央行提高存款准备金率时，金融机构可供贷款及创造信用的能力就会下降，其结果就会造成社会的资金偏紧！

只要存款准备金率这个概念大家消化之后，接下来的这个问题就很简单了，你们只需要听我讲故事就可以了！

假设中国国内的基础货币供量是平衡的，就在这个时候，咱们央行看上了海外的一个项目，而这个项目会有长期的盈利性，在综合研究之后，决定收购，收购是用人民币来结算的，说的更通俗些就是你把这个项目给我，我把人民币给你！大家注意了，我把人民币给你，国内的基础货币供应的平衡的将会被打破，那么如何才能在保证基础货币供应平衡的前提下把人民币给你呢？那就需要增大基础货币的供应量，说的直接点就是印钞！在这个过程中所印的钞票就是央行收购外汇资产而相应投放的本国货币！

在增大基础货币供应量之后，我得到了我想要的外汇资产，你得到了你想要的人民币，并且还保证了国内的基础货币供应平衡，可以说是一举三得的好事！

但是没多久，你想拿人民币去投资，想去消费怎么办？于是你来到了中国！当你带着大量的人民币来到中国投资和消费的时候，国内的货币供应平衡关系就会被打破，此时通货膨胀就来了，说的简单点，直接点，就是市场上钱多货少！物以稀为贵于是物价开始飙升，之前一斤大米两块钱，现在一斤大米四块，之前吃一碗面 15块，现在吃一碗面 30块，之前买套衣服200块，现在买套衣服400块。物价的上涨引起了老百姓的不满，于是老百姓上访，国家意识到问题的严重性，于是开始采取紧缩型的货币政策，此时央行会用一些金融工具，比如正回购，比如发行央行票据，比如提高存款准备金率等手段来对冲过多的外汇占款所投放的基础货币！

通过上面的例子，我们很清楚地明白：当外汇占款的货币投放量过大时，央行就会通过提高存款准备金率等方式来做相应的对冲！

讲到这里相信朋友们已经明白了存款准备金率是如何对冲外汇占款的货币投放量的，喜欢的朋友点点关注点点赞，还不明白的朋友，欢迎加关注，欢迎留言互动！

最后再次感谢悟空小秘书的邀请！谢谢！

1、什么是外汇占款？2、为什么外汇占款会增加人民币的货币供应量？

外汇占款（Fundsoutstandingforforeignexchange）是指我国中央银行收购外汇资产而相应投放的本国货币。外国人要来中国投资，必须把外国货币（如美元）换**民币才行啊，那么人家拿着美元找到我们，我们总得有人民币给人家吧，这部分专门用来兑换外币的人民币就是我们的外汇占款了。接下来，把人民币给人家了，人家拿着人民币就在我国市场上（例如房地产市场，股票市场）交易买卖了，这不就相当于是一种货币供给嘛~

中国央行外汇占款在0附近，意味着美联储的影响弱化

文| 谢亚轩闫玲

招商证券宏观分析师

跨境资本改善告一段落、转为小幅流出

1、跨境资本数据总览

11月代表零售的外汇市场供求状况指标的多项数据显示，资本小幅净流出，此前两个月小幅净流入。当月银行结售汇逆差497亿元（10月为顺差183亿元，降幅680亿元）。其中，自身结售汇逆差185亿元，代客结售汇逆差312亿元（10月为顺差501亿元，下降813亿元）。涉外收付款逆差851亿元，主要是以人民币方式流出758亿元。远期净售汇792亿元（10月净售汇414亿元）。

11月代表批发的外汇市场供求状况指标的数据出现背离，我们认为银行结售汇更真实。央行外汇占款小幅上升24亿元，较上月增加4亿元。不过，11月央行官方外汇储备增加101亿美元，汇率折算因素本月贡献163亿美元，资产估值的变动不大，因此外汇储备实际减少62亿美元，较上月下降214亿美元，这个趋势与银行结售汇等数据一致。当前央行外汇占款不能真实反应跨境资本流动走势，符合我们此前判断，央行较少干预外汇市场，央行外汇占款维持在0附近波动，难以缓解“负债荒”的*面。

虽然11月贸易顺差扩大，但结售汇意愿的变化导致银行结售汇由顺转逆。购汇率（居民和企业向银行买入外汇与客户涉外外汇支出之比）从61.6%小幅上升至62.7%，是2017年的次低值；结汇率（居民和企业向银行卖出外汇与客户涉外外汇收入之比）小幅下降至61%，10月为62.9%。从结构来看，银行结售汇的下滑680亿元，主要是货物贸易项目1042亿元，较10月下降791亿元。远期净售汇规模上升，主要是购汇签约规模攀升，不过也仍未超过9月远期售汇业务所需提取的外汇风险准备金率调整时的高点。

资本流入的持续改善告一段落，不过国内外汇市场供求基本平衡的趋势未变，年内人民币兑美元汇率继续“双向波动”。

陆港通资本流动速览

11月北向资金持续流入，深股通流入多于沪股通。沪股通累计流入1080.7亿元，累计流出1031.3亿元，累计净流入仅49.3亿元；深股通累计流入849.8亿元，累计流出773.1亿元，累计净流入资金76.8亿元，超过沪股通累计净流入逾50%。陆股通合计净流入资金126.1亿元，日均净流入约5.73亿元。与今年前10月相比，11月份沪股通结束了净流入连续两个月的下跌势头，有较大反弹；而自6月份以来深股通净流入总体持续下降的趋势得到延续。

11月南向资金流入规模持续上升，沪市港股通流入规模仍然大于深市港股通流入规模。沪市港股通累计流入1288亿港币，累计流出947.7亿港币，累计净流入340.3亿港币；深市港股通累计流入619亿港币，累计流出376亿港币，累计净流入243亿港币。从8月起，港股通流入规模持续上升。

2017年南向资金持续大规模流入，北向流入资金月度变动较大、规模较小，且受今年AH股溢价率走势影响。由于AH股溢价率已保持在较高水平，且有回升趋势，预计12宏观经济月份北向资金流入会再度减缓，南向资金维持大规模流入势头。

从陆港通看行业配置。根据每日前十大活跃成交个股数据，北向资金本月大幅流入银行（平安银行）、消费者服务（中国国旅）、耐用消费品与服装（美的集团、格力电器）、技术硬件与设备（蓝思科技）等行业，而大幅流出食品、饮料与烟草行业（贵州茅台、伊利股份、五粮液、口子窖）。南向资金集中流入银行（工商银行、建设银行、汇丰控股）、软件与服务（腾讯控股）、保险（中国平安、中国太保）、等行业，仅少数行业出现极小幅流出。

2017年跨境资本流动回顾与反思

2016年央行外汇占款下降2.9万亿元，在2016年末市场对2017年跨境资本流动形势和人民币汇率非常悲观。而我们当时预判央行外汇占款的降幅接近6成，从-2.9万亿降至-1.2万亿。

我们预判的方向一致，幅度也基本一致。2017年前11个月，银行结售汇-8042亿元，相比2016年-22465亿元，如果是全年口径相比，两者降幅接近6成。正是对一些关键因素的预判，让我们把握住了2017年外汇供求弱平衡的趋势变化。当然外汇占款的超预期变化我们也在不断反思。

2017年5月开始人民币汇率开始持续升值，市场对央行外汇占款由大幅下，转向看好显著增长。我们最早明确提示了外汇占款趋近于0的判断。关键在于认清外汇供求形势的改善和逆周期因子的引入使得央行减少常态式干预，避免投资者沿用过去：人民币汇率升值-外汇占款余额回升-流动性改善的旧逻辑而错误加仓债市。

1、准确预判2017年跨境资本流动形势改善的四个要点：

值得关注的是，强美元是把双刃剑，美元阶段性走弱意味着对我国跨境资本流动的负面影响减弱。

基于战略的角度继续推动中国金融市场的改革开放，这将增加外汇供给，境外机构在国债市场中占比显著增加。

逆周期外汇管理政策，强化监管和严厉打击违法违规的套利行为。这将导致跨境资本主要以人民币方式流出的现象得到遏制。同时，对外投资管理的措施有效阻止少数大企业的无序对外投资和购汇行为。

企业外债去杠杆化进程基本结束。这将意味着企业购买外汇偿还负债的需求减弱。

正是这些关键因素的预判，让我们把握住了2017年外汇供求弱平衡的趋势变化。

2017年这些因素表现如下：

美元指数的弱势波动

从2017年初的103高点降至9月初最低时在91附近。分化的强势美元的预期，今年所有新兴市场跨境资本流入均有不同程度的回升，货币贬值压力减轻。

境外机构在我国债券市场中的占比也有所提高

2017年10月在国债市场中的占比已创下历史新高4.71%，但这一水平即便相较日本10%的国际较低水平仍有很大的提升空间。

对外直接投资成为资本外流第一大项的现象得到逆转，这部分外汇需求减弱

2017年前11个月商务部公布的非金融类对外直接投资规模为1075亿元，远低于去年同期1617亿元，同比增速由去年44%降至-34%。

非居民偿还负债的购汇进程结束

比如，2015年和2016年外汇主要需求来自与偿还负债有关的“其他投资”，分别为逆差4791亿美元和3035亿美元，2017年上半年已转为顺差732亿美元。

2、2017年跨境资本流动形势中值得关注的四个新动向：

1）人民币汇率双向波动、幅度加大

2017年5月人民币中间价机制由两因素变为三因素模型，“收盘价+一篮子货币汇率变化+逆周期因子”。引入逆周期因子因素，我们认为该因素主要目的是加大汇率的双向波动，不改变汇率走势的方向。“引入逆周期因子的中间价报价模型适当加大了参考篮子的权重”，逆周期因子在美元走强时同样带动人民币汇率走弱，因而加大汇率的双向波动，并且人民币汇率更加贴近篮子货币的变动，实现CFETS人民币汇率指数的稳定。

逆周期因子的背后，其实要进一步讨论的是央行对人民币汇率的态度。主要是三个方面：

一是，不试图逆转市场的大趋势；

二是，当市场出现恐慌和市场失灵的时候，通过干预等多种方式来稳定市场情绪，恢复市场运行。

三是，当前的条件下，央行倾向于“阻贬不阻升”，即在汇率有比较大贬值压力的情况下，出手稳定市场；在汇率有升值压力的情况下，比较放任汇率的回升，“让事实来说话”，以有效分化市场贬值预期。

2）逆周期的外汇管理政策中，过分抑制外汇需求的措施开始逐步弱化

以人民币方式的资本外流显著减弱。人民币对外净支付从2016年下半年月均是1863亿元，降至2017年前11个月均634亿元。路透中文报道3月央行适当放松跨境资金监管，人民币跨境收付1：1限制不再严格执行，即此后各家银行人民币的跨境流动可以出现负头寸。具体请参见《谈谈人民币对外净支付的新变化-2017年3月中国跨境资本流动数据点评》。

打击投机购汇行为的外汇风险准备金率降至0。2017年9月8日，央行下发《中国人民银行关于调整外汇风险准备金政策的通知》（银发[2017]207号），将境内金融机构代客远期售汇业务所需提取的外汇风险准备金率从20%调整为0%。提高外汇风险准备金是811汇改之后，推出的第一个针对投机性购汇行为的逆周期外汇管理政策，是人民币汇率贬值预期最强时推出的，这个政策的取消也印证了外汇市场供求弱均衡、人民币单边贬值预期改善。外管政策减少对购汇力量的约束，购汇力量在短暂的爆发之后，逐渐恢复，并未出现无序增长。

3）海外资金对国内资本市场的影响力上升

海外资金是2017年权益市场主要增量资金来源，海外资金投资风格对今年的结构性行情具有显著影响。2017年A股市场呈“二八行情”，仅有20%的股票上涨，80%的股票下跌。根据我们的测算，前11个月海外资金净流入A股金额为2923亿元，是市场中最大的一个增量资金。

从全球资本流向和中国资本市场开放的制度红利的角度，2018年海外资本流入国内权益市场也同样趋势未变。展望2018年，明年6月A股将纳入MSCI将进一步推动境外资金增持A股规模。据我们测算，初步按5%比例纳入，A股资金流入规模约为230亿美元，约合1500亿人民币。未来如果逐步100%纳入，资金流入规模将累计达到3970万亿美元，约合2.6万亿人民币。

4）告别常态式干预，“央行外汇占款”趋近于0

我们最早明确提示了外汇占款趋近于0的判断，避免投资者沿用过去：人民币汇率升值-外汇占款余额回升-流动性改善的旧逻辑而错误加仓债市。从2017年2月央行对汇市的干预开始不断减弱，2017年前11月央行对外汇占款-4273亿元，如果扣除1月，央行外汇占款为-2186亿元。

央行外汇占款波幅减弱，在“0”附近波动。过去央行持续干预外汇市场，造成跨境资金和外汇占款同向波动。2017年随着外汇市场供求趋向平衡，央行逐步退出汇市干预，货币政策的独立性进一步提高。

随着央行外汇占款在0附近波动，这也意味着美联储缩表对中国央行资产负债表的影响弱化。此前中国央行总资产快速扩张时期与美联储四轮QE的时间高度一致，最重要的传导渠道是央行外汇占款。未来美联储缩表更可能通过人民币汇率等资产价格的波动来体现，进而对跨境资金产生负面影响。

2018年跨境资本流动的展望

欧美经济和货币政策的同方向、美国税改等财政政策将低于最初的预期决定了美元指数无法再现曾经“气势如虹”的单边升值，也难以达到103的前期高点。预计2018年美元指数整体将在（90，100）的区间内震荡，在此条件下，预判人民币汇率2018年在(6.45，6.95)的区间内波动。

预计2018年跨境资本流动仍会小幅净流出，全年央行外汇占款余额下降-3000亿元左右。从国际因素来看，经过次贷危机后的调整，全球系统性风险呈下降趋势，全球经济体的经济增长动能正在逐步恢复，货币政策转趋保守，但步调缓慢。我们认为，包括中国在内的新兴市场，国际资本持续流入趋势未变，特朗普税改也并未改变这个大趋势。证券市场开放的制度性红利，也将带来比较稳定的国际配置资金流入改变证券投资项逆差的*面。从国内因素来看，企业偿还负债的购汇进程结束，居民的购汇预期稳定，机构对外投资的行为仍受监管约束。不过考虑到，中国居民和企业仍有配置海外资产的需求，以及此前过分抑制购汇需求的外管政策逐步放松，跨境资本仍有外流压力，但规模可控。

央行干预外汇市场与否是央行外汇占款能否持续变化的关键。未来的一年，央行需要投放外汇阻止人民币明显贬值的可能性仍然存在，外汇占款在部分月份会出现千亿规模负增长；但央行重新为防止人民币汇率大幅升值而买入外汇投放人民币的可能性小，外汇占款不会出现持续显著的正增长。

（完）

什么叫外汇占款

进来多少外汇就要相应的发行多少人民币的基础货币，这些因为外汇流入而发行的人民币就叫外汇占款

银行外汇占款率是什么意思

把兑换的外率资金占银行资金的比率,有一定限额

外汇占款是什么意思

是指受资国中央银行收购外汇资产而相应投放的本国货币。由于人民币是非自由兑换货币，外资引入后需兑换**民币才能进人流通使用，国家为了外资换汇要投人大量的资金增加了货币的需求量，形成了外汇占款

外汇占款是什么？

外汇占款是指受资国中央银行收购外汇资产而相应投放的本国货币。由于人民币是非自由兑换货币，外资引入后需兑换**民币才能进入流通使用，国家为了外资换汇要投人大量的资金增加了货币的需求量，形成了外汇占款。

如果外汇占款不对冲会如何？有何后果？

在我国外汇是不能再国内市场流通。我们所有的出口产品收到的是美金但是到了生产者手中的就换**民币了而所有的外汇都留在了国库。这就等于说每一单出口收汇国库就要投放相对应的人民币总额到市场流通。因为收汇而被动投放到市场上的流通货币就是外汇占款货币。这样投放造成的直接的结果就是市场上流通的货币的增加。而产生这些货币的原始产品并没有在国内市场投放而是出口到国外。那么回到最基本的经济学原理，货币供应量增加，而产品供应量保持不变就必然造成通胀。有人会说我们出口的同时有进口，但是要知道我国一直都是贸易顺差。就是说出口比进口多的多。**为了收回流通货币，减少通胀压力就用加息提准以及发行央行票据等形式来收回资金流动量。目前常用的是提准。今年已经提了五次了。简言之就是收回因外汇收入而造成的过多流通货币的一种货币政策。主要目的是减少货币流通量以防通胀。

如何看待外汇占款变动的影响？

文丨明明债券研究团队

核心观点

去年我国率先控制住疫情，产能的快速恢复使得全年外贸情况明显转好：去年全年我国仅贸易顺差即有5350亿美元，资本与金融项也呈流入态势。但全年央行外汇占款却呈现收缩态势。为何贸易顺差高增情况下央行外汇占款并未增多？外汇以何种形式流入与流出？银行外汇占款变动的影响是怎样的？本篇将加以解析。

近期企业结汇量上升使得资本流动重新引起市场关注。从结售汇的季节性角度来看，通常春节前或迎来企业结汇需求的增加，去年12月份银行代客结汇规模的上涨尤为明显，净结汇规模达到2014年1月以来的最高水平。通常在当年12月份与次年1月份银行代客结汇金额会出现明显上涨。从代客净结汇的角度来看，去年12月份银行代客净结汇规模为652.19亿美元，更是达到了2014年1月以来的最高水平。

外汇从哪来：外贸顺差大，海外机构投资境内证券也较为踊跃。从2020年前三季度的国际收支平衡表来看，经常账户流入1687美元外汇（贸易顺差多增），资本与金融账户中直接投资、证券投资项共流入792亿美元。外汇流入有多少：总额可能在3000亿美元以上。目前BPM6仅更新至3季度，但从历史上看我国外贸顺差同经常项目外汇流入趋势基本一致，二者的差别可能与人民币计价的进出口贸易增加相关。从海关贸易数据看，估计全年BPM6口径经常项目流入可能在2500亿美元左右。从2020年全年托管数据看，我们预测全年证券投资项在500亿美元。粗略估计全年BPM6口径全年外汇总流入或在3500亿美元以上。

外汇到哪去：银行进行了较多的外币投资。去年全年结售汇差额总计约1587亿美元，剩余的外汇流入主要以银行外汇储备的形式存在。而从央行外汇占款全年缩减看，银行更多以外币资产的形式形成外币投资：BPM6口径中的其他投资项流出了1382亿美元。综上所述，有较大量的外汇流入我国银行体系后并未形**民币资产，而是再度投资至海外。

“大量结汇增加缴准压力”：属实但影响料有限。缴准压力会上升多少：大约1600亿元。从去年全年银行准备金的影响因素看，年内央行货币政策操作投放的准备金量在约1.5万亿元规模，财政因素的影响也在6000亿元规模，从影响因素的规模上说外汇流动引起的缴准压力实际上并非主要影响因素。

银行外汇资产负债腾挪如何进行？推测银行可能形成了较多的外币资产，并不直接影响人民币流动性，将产生“广义趋宽，狭义稍紧”的流动性影响。而针对外汇占款对广义流动性扩张，央行也已经采取限制房贷投放的结构性政策予以对冲。如若2021年M2增速为9%，或意味着信贷增速位于10.5%-11%区间、社融增速位于10%-10.5%区间。

后市展望：从2020年外币境内外流动来看，外贸与投资项贡献了较大量的外汇流入。但由于央行并未提高外汇占款的总量，商业银行也增加了外币资产的配置；我们认为结汇增加缴准压力的说法属实但影响料有限，目前的外币流动形势可能产生“广义趋宽，狭义稍紧”的流动性影响。考虑到央行已经对广义流动性进行了积极的对冲管理操作，预计市场将迎来货币政策偏紧、狭义流动性紧平衡、广义流动性收敛三者并存的流动性环境。

正文

近期中国人民银行公布了2020年12月金融报表统计：央行资产端项目外汇占款去年全年合计减少了1009亿人民币，银行国外资产项去年全年合计增加约835亿美元。但去年我国率先控制住疫情，产能的快速恢复使得全年外贸情况明显转好：去年全年我国仅贸易顺差即有5350亿美元，资本与金融项也呈流入态势；同时从银行代客结售汇以及涉外收付款数据看，全年商业银行结汇量攀升至近6年来高点：全年代客结汇约1587亿元，12月结汇量更是多年来的高峰。那么为何贸易顺差高增情况下央行外汇占款并未增多？外汇以何种形式流入与流出？银行外汇占款变动的影响是怎样的？本篇将加以解析。

外汇占款与外汇储备的区别：汇率影响因素大。我们首先理清央行外汇占款与外汇储备两个概念的区别：①外汇占款反映的是央行购买外汇时的人民币成本，以历史成本计价，后续不会变化；外汇储备统计各时点外汇资产的美元价值，如果人民币升值，外汇储备的价值也会升高；②外汇储备是由一揽子货币及国外资产组成的，外国主要货币间的汇率相对变动也会影响外汇储备价值；③国家外汇管理*会将外汇配置在各类资产上，故海外证券资产价格变动带来的投资损益也会影响外汇储备的价值。而从历史上看，人民币汇率是影响外汇占款与外汇储备差额的主要因素，海外主要货币间的汇率变动是次要因素。实际上，汇率与投资损益带来的外汇储备波动并不会影响国内流动性投放的既定事实，因此我们更加着重观测外汇占款：去年全年我国外贸形势良好，但央行外汇占款总量却缩减了1000亿元，形成了背离。

企业结汇量上升使得资本流动重新引起市场关注

从结售汇的季节性角度来看，通常春节前或迎来企业结汇需求的增加，去年12月份银行代客结汇规模的上涨尤为明显，净结汇规模达到2014年1月以来的最高水平。对于银行代客结售汇业务而言，由于在春节前较多外贸企业会面临支付员工薪酬和奖金的问题，这催生了企业结汇的需求，企业结汇意愿也相对较强，因此企业结汇具有一定的季节性特征。从2016年以来的银行代客结汇数据上我们可以看到，通常在当年12月份与次年1月份银行代客结汇金额会出现明显上涨。从去年的情况来看，2020年12月份银行代客结汇规模为2427.19亿美元，明显高于往年同期，而从代客净结汇的角度来看，去年12月份银行代客净结汇规模为652.19亿美元，更是达到了2014年1月以来的最高水平。

外汇如何流动？

外汇从哪来：外贸顺差大，海外机构投资境内证券也较为踊跃。研究外汇占款的流动首先要了解我国国际收支的总体情况。我们列示了简化的国际收支平衡表（BPM6）：①国家外汇管理*会按季度公布当季的国际收支流量变化，表中列示的数额均为“贷方-借方”的轧差值；②简单地说，凡是引起我国外汇收入增加的项目变化都会被计入贷方（例如出口走强就会带来收支平衡表贷方的增加，境外金融机构投资我国证券也会带来贷方余额的增加），凡是引起我国外汇支出增加的项目变化都会被计入借方（例如银行将外汇存放于他国央行或银行将增大BPM6的借方，商业银行向境外机构投放贷款也会增大BPM6的借方）；③从2020年前三季度的国际收支平衡表来看，经常账户流入1687美元外汇（贸易顺差多增），资本与金融账户中直接投资、证券投资项共流入792亿美元。

外汇流入有多少：总额可能在3000亿美元以上。目前BPM6仅更新至3季度，但从历史上看我国外贸顺差同经常项目外汇流入趋势基本一致，二者的差别可能与人民币计价的进出口贸易增加相关（参考央行《2020年人民币国际化报告》，截止2019年人民币跨境收付占同期本外币跨境收付总金额的比重为38.1%，已经创历史新高）。从海关贸易数据看，2020年全年经常项目顺差在5000亿美元左右，那么初步估计全年BPM6口径经常项目流入可能在2500亿美元左右。从BPM6中境外投资者投资境内证券项目看，境外投资者主要的投资标的是境内债券：借由2020年全年托管数据，我们预测全年证券投资项在500亿美元，如果考虑到近期股市的走强，实际上的境外证券投资流入或更高。那么粗略估计全年，BPM6口径全年外汇总流入或在3500亿美元以上。

外汇到哪去：银行进行了较多的外币投资。在外汇通过进出口贸易或者境外金融机构投资进入境内后：①外贸创汇中一部分将通过银行结汇形**民币存款并进入银行体系；②另一部分外贸创汇将直接形成外币存款后进入银行体系；③投资项目外汇将直接进入银行体系；④仅有少数外币现钞将游离在银行体系之外。从去年全年的银行结售汇数据看，全年结售汇差额总计约1587亿美元，剩余的外汇流入主要以银行外汇储备的形式存在。而从央行外汇占款全年缩减看，银行并未将手上的外币结算**民币准备金，而是以外币资产的形式形成投资：BPM6口径中的其他投资项（主要是外币存放境外以及向境外企业投放的外币信贷或贸易信贷）流出了1382亿美元。另外仍有超过900亿美元的“遗漏项”流出，传统观点往往将这一项视作“热钱”流动的统计，这部分外汇流动并不一定同传统的通过外贸与投资导致的外汇流动相关联。综上所述，有较大量的外汇流入我国银行体系后并未形**民币资产，而是再度投资至海外。

外汇流动如何影响流动性？

“大量结汇增加缴准压力”：属实但影响有限。从本质上说，只要银行购买人民币资产形成存款就会增加法定准备金的缴存压力，故而“大量结汇增加缴准压力”这一说法是属实的。但是首先所有的外汇流动都会被结算**民币，其次结算**民币形成缴准压力也并不是银行准备金的主要影响因素。

缴准压力会上升多少：大约1600亿元。从去年全年的结汇和证券投资项流入看，企业与居民共计结汇1587亿美元，同时证券投资与直接投资项初步预计流入1000亿美元（只有结汇**民币才能购买人民币资产），考虑到央行全年并未向银行结汇形成高能货币（外汇占款降低了接近1000亿元），所以结汇与投资项总额将接近形成的人民币存款总额，估计上将带来了约1600亿元的缴准压力。如果考虑到这部分存款将部分以财政存款与非银存款的形式存在，缴准压力还可能更低一些。从去年全年银行准备金的影响因素看，年内央行货币政策操作投放的准备金量在约1.5万亿元规模，财政因素的影响也在6000亿元规模，从影响因素的规模上说外汇流动引起的缴准压力实际上并非主要影响因素。

银行外汇资产负债腾挪如何进行？由于全年央行外汇占款为负投放，因此商业银行是我国外汇流动的主要承接部门。从银行外币来源看，结售汇与外币存款总计贡献约2894亿美元，以外币拆借、境外融资为途径的国外负债总计减少了27亿元。从银行外币运用看，商业银行共计向非居民投放了835亿美元的广义信贷，而“其他”的外币资产运用总计约2086亿美元。这一项总额实际上同银行资产负债统计中的“其他资产”变动较为相近，推测可能形成了外币形式的对本国居民的贸易信贷或者以其他形式的外币资产。但由于外币存款的准备金率较低，同时也不直接影响人民币流动性（当然特例上央行如果要求银行以外汇交纳人民币存款法定准备金则有“宽货币”的效果），故如果当前的外汇流动趋势维持，将产生“广义趋宽，狭义稍紧”的流动性影响。而针对外汇占款对广义流动性扩张，央行已经采取限制房贷投放的结构性政策予以对冲。如若2021年M2增速为9%，或意味着信贷增速位于10.5%-11%区间、社融增速位于10%-10.5%区间。

后市展望

从2020年外币境内外流动来看，外贸与投资项贡献了较大量的外汇流入。但由于央行并未提高外汇占款的总量，商业银行也增加了外币资产的配置；我们认为结汇增加缴准压力的说法属实但影响料有限，目前的外币流动形势可能产生“广义趋宽，狭义稍紧”的流动性影响。考虑到央行已经对广义流动性进行了积极的对冲管理操作，预计市场将迎来货币政策偏紧、狭义流动性紧平衡、广义流动性收敛三者并存的流动性环境。

市场回顾

利率债

资金面市场回顾

2021年2月1日，银存间质押式回购加权利率大体下行，隔夜、7天、14天、21天和1个月分别变动了-58.01bps、0.69bps、-76.94bps、-56.91bps和-55.52bps至2.75%、3.17%、3.23%、3.32%和3.08%。国债到期收益率全面下行，1年、3年、5年、10年分别变动-7.56bps、-3.85bps、-1.07bps、-0.74bps至2.60%、2.85%、2.99%、3.17%。上证综指上涨0.64%至3505.28，深证成指上涨1.36%至15024.24，创业板指上涨0.99%至3159.99。

央行公告称，为维护银行体系流动性合理充裕,2021年2月1日中国人民银行以利率招标方式开展了1000亿元逆回购操作。当日有20亿元7天逆回购到期，实现流动性净投放980亿元。

流动性动态监测

我们对市场流动性情况进行跟踪，观测2017年开年来至今流动性的“投与收”。增量方面，我们根据逆回购、SLF、MLF等央行公开市场操作、国库现金定存等规模计算总投放量；减量方面，我们根据2020年12月对比2016年12月M0累计增加16010.66亿元，外汇占款累计下降8117.16亿元、财政存款累计增加9868.66亿元，粗略估计通过居民取现、外占下降和税收流失的流动性，并考虑公开市场操作到期情况，计算每日流动性减少总量。同时，我们对公开市场操作到期情况进行监控。

可转债

可转债市场回顾

2月1日转债市场，中证转债指数收于363.66点，日上涨0.19%，等权可转债指数收于1,390.22点，日上涨0.55%，可转债预案指数收于1,174.15点，日上涨1.69%；平均平价为101.16元，日上涨0.41%，平均转债价格为124.91元，日上涨0.17%。340支上市交易可转债（辉丰转债除外），除江银转债、交建转债、华统转债和洪涛转债横盘外，167支上涨，169支下跌。其中金能转债（12.94%）、春秋转债（11.16%）和蓝帆转债（10.04%）领涨，特发转债（-23.97%）、寒锐转债（-9.20%）和搜特转债（-8.42%）领跌。334支可转债正股（*ST辉丰除外），除大参林、佳力图、银信科技、国城矿业、五洲新春、百川股份和中国核建横盘外，199支上涨，128支下跌。其中三诺生物（10.21%）、鸿达兴业（10.03%）和同德化工（10.00%）领涨，搜于特（-10.19%）、天创时尚（-10.05%）和林洋能源（-10.01%）领跌。

可转债市场周观点

近期市场持续地处于高波动的状态，市场预期也较为紊乱，特别是近期涨幅较大的板块在上周调整较多。转债市场也随之杀跌，指数全年收益已经跌入负值。

市场近期的波动主要受到流动性预期的扰动，我们判断进入2月流动性紧张状况会有所缓解，狭义流动性更多会在短期冲击市场，但并不会改变趋势，我们认为应该继续围绕主线做文章，进行一定的均衡配置，仍旧回到业绩弹性主线上。随着年报的披露，部分之前缺乏关注的板块有望迎来配置资金。

传统的主线仍旧聚焦在顺周期方向，但顺周期的行情已经步入下半场，单纯的价格上行逻辑并不足够，建议向量价齐升逻辑的个券聚焦，重申我们重点关注的方向是有色、能化、农产品，其余部分行业的标的暂时并不做出推荐。

绝对收益策略的角度则可以逐步地更为积极，随着顺周期主线标的的纷纷提前赎回，剩余仓位可以向此类方向迁移。虽然有诸多逻辑来“抄底”，但我们认为正股视角和债性配置视角为当前值得关注的选择。单纯的低价并非参与的原因。我们重点关注TMT、高端制造业方向下的成长标的。

从转债的视角看，均衡配置可以关注“腰部”标的。这些标的价格大致位于105-125元附近，溢价率在10-40%区间左右，过去看似尴尬，但是正是由于正股有一定看点，这类标的价格和估值难以跌入较低水平，但随着板块均衡也可能率先发力。

高弹性组合建议重点关注赣锋转2、韦尔（洁美）转债、鸿路转债、利尔转债、火炬转债、隆20转债、太阳转债、福20转债、长海转债、恩捷转债。

稳健弹性组合建议关注无锡转债、紫金转债、精测（聚飞）转债、中矿转债、金能转债、洪城转债、财通转债、新凤（恒逸）转债、星宇（双环）转债、欧派转债。

风险因素

市场流动性大幅波动，宏观经济增速不如预期，无风险利率大幅波动，正股股价超预期波动。

股票市场

转债市场

中信证券明明研究团队

本文节选自中信证券研究部已于2021年2月2日发布《债市启明系列20210202—如何看待外汇占款变动的影响？》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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